中新经纬2月22日电 题：不动产私募投资基金将有效盘活楼市存量
作者 王刚 中国REITs行业联盟秘书长
方榕 汉坤律师事务所合伙人
近日，证监会启动不动产私募投资基金试点工作，并指导中国证券投资基金业协会发布并实施《不动产私募投资基金试点备案指引(试行)》(以下简称《指引》)，允许符合要求的私募股权基金管理人在具备初步募资和展业计划的基础上设立不动产私募投资基金，投资特定居住用房、商业经营用房和基础设施项目。
中国证券投资基金业也将在私募股权投资基金框架下，新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策。
“开发是房地产领域上半场，持有型地产是下半场，不动产私募投资基金是横跨了上半场和下半场。”中国REITs行业联盟秘书长王刚接受中新经纬采访时表示，证监会启动PERE(不动产私募基金)试点，将助力不动产Rro-REITs发行，也将推动发挥私募基金多元化资产配置、专业投资运作优势，满足不动产领域合理融资需求，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式。
“中国版PERE(不动产私募基金)走到了舞台中央。”汉坤律师事务所合伙人方榕说，虽然不动产私募投资基金在境外成熟市场已经发展成为一个重要的投资品类，但是很长一段时期，不动产基金在国内市场更多是非标融资、明股实债的代名词；市场鲜有具备风险识别能力和风险承担能力的股权投资人，也缺乏深耕行业、具备相应价值发现能力和资产管理能力的专业管理人。《指引》的发布既是对行业发展的关切，也是对市场呼声的回应。
不动产私募基金投资范围主要包括三大领域
根据《指引》第二条，不动产基金的投资范围包括特定居住用房(包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房)、商业经营用房、基础设施项目等。
“证监会启动PERE试点，助力不动产Pre-REITs发行，对于房地产领域而言是利好。”王刚表示，符合试点要求的管理人可以投资普通住宅、公寓、保障性住房、市场化租赁住房等住宅地产；写字楼、商场、酒店等商业经营用房；高速铁路、公路、机场、港口、仓储物流工程、城市轨道交通、市政道路、水电气热市政设施、产业园区等传统基础设施，5G基站、工业互联网、数据中心、新能源风电光伏设施等新型基础设施建设项目在内的基础设施项目。
方榕进一步分析，对于居住用房而言，以投资建设核心证照的取得情况为区分依据之一。其中，存量商品住宅须取得“五证”(国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证、预售许可证)，且已经实现销售或者主体建设工程开工。前述定义可以理解不动产基金不能参与土地取得、不能参与绿地项目的开发，实践中已经取得五证的商品住宅项目多已完全前期主要投入，新增资金需求有限，该类型投资项目多与近期“保交楼”“地产纾困”等政策导向相关。保障性住房要求取得一证(国有土地使用证)，排斥了不动产基金参与前期土地取得的情形，但允许参与土地取得后的项目新建、开发。此外，市场化租赁项目要求取得两证(国有土地使用证、建设用地规划许可证)，同样不允许不动产基金出资用于拿地，但相较于保障性住房要求额外取得建设用地规划许可证，可参与的阶段更晚。
对于商业经营用房和基础设施项目而言，未按照核心证照的取得情况为判断基础，而侧重于从业态进行区分。且从不动产基金参与阶段来看，既可在开发建设阶段参与，也可以持有运营为目的进行存量投资。
从基础设施项目的投资范围来看，不动产基金可覆盖的投资范围与目前基础设施REITs试点项目范围重合度较高，基础设施REITs作为不动产基金退出渠道的路径逐渐清晰。
“另外，也值得期待借此次试点探索打通商业不动产、市场化租赁住房项目的公募REITs退出渠道。”方榕说。
王刚表示，不过从具体要求来看，不动产私募投资基金以支持房地产市场平稳健康发展，促进不动产市场盘活存量、防范风险、转型发展为基本原则；同时，由于对于参与试点的基金管理人要求较高，因此前期参与管理人范围预计有限。
符合条件的基金管理人门槛较高
近年来，中国已有一些私募机构陆续设立投向商业地产、基础设施的私募基金并在基金业协会备案，不断探索积累不动产投资运作经验。如，为贯彻国务院关于坚持租购并举、加快发展长租房市场的工作部署，证监会支持建设银行住房租赁基金于2022年10月在基金业协会完成备案。截至2022年末，中国证券投资基金业协会存续的私募股权房地产基金838支，存续规模4043亿元，存续私募股权基础设施基金1424支，存续规模1.21万亿元。
王刚表示，这些基金中，允许符合要求的私募股权基金管理人在具备初步募资和展业计划的基础上可设立不动产私募投资基金。
而参与试点私募股权投资基金管理人须满足10项主体资格要求，包括股权结构稳定、公司治理健全，实缴资本符合要求，主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方，具有不动产投资管理经验和不动产投资专业人员，最近三年未发生重大违法违规行为等。
同时，参与试点的管理人实缴资本不低于2000万元人民币；在管不动产投资本金不低于50亿元人民币，或自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于100亿元人民币(若试点基金投资者均为机构投资者的，这项要求可为在管不动产投资本金不低于30亿元人民币，或自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于 60 亿元人民币)；且具有3个以上的不动产私募投资项目成功退出经验等。
“其中，不动产管理经验及管理规模为此次新增的重要条件。”方榕说，市场初步认为管理人门槛较高，这恰恰反映了希望精选一批深耕市场多年的优质管理人参与试点的规则导向。
“本次试点政策体现‘头部管理人示范效应’的目标，在这些定量指标中可谓中得到充分体现。”王刚认为。
如，首轮实缴募集资金规模不得低于3000万元人民币，且虑到不动产私募投资基金的规模较大、期限较长等特点，投资者需要有更高的风险识别能力和风险承担能力，试点基金产品的投资者首轮实缴出资不低于1000万元人民币，且以机构投资者为主。有自然人投资者的，自然人投资者合计出资金额不得超过基金实缴金额的20%，基金投资方式也将有一定限制。
“仅对于不动产私募投资基金持有被投企业75%以上股权的，可限比例引入少部分超高净值自然人投资者，防范涉众风险。”王刚认为，《指引》提出了适格投资者要求。
为引入长期资金，促进不动产市场盘活存量，不动产私募投资基金投资者应当以机构投资者为主。政策还鼓励境外投资者以QFLP方式投资不动产私募投资基金。
方榕认为，不动产投资的投资方式、资产收益特征与股权投资、证券投资存在较大差异，在日益分化的市场上，管理人甄别和孵化优质资产、运营提质增效的作用将越来越显性化，也将是管理人的核心竞争力。
王刚认为，实际上，对于有竞争力、成熟型的持有优质资产的基金，也可以适当放宽一些规模性的要求。
不动产基金投资方式有所突破
王刚介绍，私募基金参与不动产投资的股债比设置一直是业内关注的问题，私募基金以股权投资为目的向被投资企业提供的借款或者担保余额已明确不得超过基金实缴金额的20%；即股债比受到8:2的限制。本次《不动产试点指引》对此作出了较大优化和差异化安排。
比如，有自然人投资者的，不动产私募投资基金应持有被投企业75%以上股权；全部为机构投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制。
“这松绑了对不动产私募投资基金的束缚，为基金更灵活、高效的投资提供了可能。”王刚说，其相关扩募条款安排也使得扩募适用范围和灵活性大大增强。
如，符合试点要求的不动产私募投资基金可适度放宽股债比限制，并可以通过申请经营性物业贷款、并购贷款等方式扩充投资资金来源。此外，在投资期内履行相应程序的不动产私募投资基金，可在备案完成后开放认、申购(认缴)。
“按照此前规定，受限于封闭运作要求，包括一般不动产基金在内的私募股权投资基金进行扩募的，应当进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%，且增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍。《不动产基金备案指引》对于不动产基金的扩募条件也进行了规定，但未再提及前述组合投资要求以及扩募规模上限，扩大募集规模更为灵活。”方榕表示，《不动产基金备案指引》对不动产基金投资方式的规定在原有规定基础上有所突破，具体体现在放松了提供借款和担保的时限要求；放松了债权投资的比例限制；放松了对外提供担保的限制；也放松了内外部杠杆比例要求。
新规对于不动产私募投资基金的监管更为严格
“配套于各项监管要求，《不动产基金备案指引》对于管理人在备案信息报送与信息披露上进行了针对性的调整。”方榕表示，一方面，在备案阶段，管理人应当就其自身、基金及项目等各层面满足《不动产基金备案指引》的各项要求准备相应的证明文件；另一方面，在运营阶段，要求管理人按季度进行信息披露和报送，就不动产标的项目运作情况进行针对性的说明。
总体而言，本次新规对于不动产私募投资基金的监管也将更为严格，加强事中事后监测以防范风险。
王刚表示，如，无论不动产私募基金采取何种组织形式设立，必须设置托管安排；严禁管理人使用基金财产投向其实际控制人控制的企业或项目；对于存在单一投资标的、分级安排、抵质押、股东借款等特殊风险的，应进行特殊风险揭示；按季度向投资者进行信息披露以及向协会报送运作情况。
“对不动产私募投资基金的风险揭示提出了更高的要求，不动产私募投资基金管理人对自身要有更高要求。”王刚表示，未来应进一步探索不动产私募投资基金与公募REITs的衔接机制。
方榕表示，《指引》在现有监管框架下作出了针对不动产行业差异化监管的尝试，有助于解决行业发展遇到的痛点和难点。(中新经纬APP)
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责任编辑：孙庆阳
【编辑：付健青】