刘郁：2019年债牛延续的可能性较大

　　中新经纬客户端1月8日电 题：《刘郁：2019年债牛延续的可能性较大》

　　作者 刘郁（国盛证券固收首席分析师）

　　2019年利率债怎么看？从基本面和资金配置的角度来看，2019年债牛延续的可能性较大。

　　基本面方面，关注三个因素：

　　第一，信用拐点尚未出现，而信用拐点到经济拐点的传导还要耗时2-3个季度左右。就当前基本面的趋势和政策走向而言，2019年债市骤然转熊的可能性较小。当前信用方面出现的一些改善迹象，比如货币乘数扩张，能否带来明显的宽信用效果，仍有待数据验证。事实上，从央行的贷款需求指数来看，当前宽信用面临的难题可能在于没有找到合适的加杠杆主体，而非货币、信用端的供给不足。因而密切关注地方政府是否再度成为加杠杆的主体。从社融的结构来看，宽信用也面临渠道不畅的问题，非标增量能否由负转正，也是宽信用的重要一环。非标的回升需要关注资管新规是否会出现进一步松动，以解决期限错配的问题。

　　第二，工业品价格维持弱势，意味着融资需求可能也维持偏弱状态。PPI与国际油价的关系较为密切，后续油价走势将决定2019年是否出现通缩。如果维持当前油价，存在工业品价格通缩的可能性。短期来看，1月即将发布的2018年12月PPI明显走弱，与CPI形成倒挂的概率较大，通缩预期有可能主导春节前行情。

　　第三，外需可能继续走弱。从2018年四季度的制造业PMI出口订单和2018年10月广交会订单来看，2019年一季度中国出口可能面临较大的回落压力，对应的工业营收、利润可能面临进一步下滑。考虑到全球经济面临周期性放缓，2019年外需对中国经济的拉动可能明显不及2017-2018年。

　　从资金配置角度来看，2019年银行可能继续增配利率债。2018年银行加大了对国开债等品种的配置。2015-2017年，银行对国开债的配置存量不断减少，而在2018年这一现象出现扭转。一方面，降准等宽货币政策改善了银行的负债端成本，增加了银行的配置需求，这一过程在2019年很可能会延续，甚至随着货币政策进一步宽松而强化。另一方面，2018年5月银保监会发布的《商业银行流动性风险管理办法》，适用于资产规模小于2000亿元银行的优质流动性资产充足率，要求在2019年6月底前达标，可能意味着2019年上半年中小银行配置债券的动力仍然较为充足。而相对风险较大的信用债，中小银行可能更偏爱安全资产——利率债。

　　2019年外资可能是配置方面的超预期因素。2019年，美元可能因美国经济走弱而进入下行周期，人民币汇率贬值压力缓解，甚至可能进入升值周期，这将提升人民币债券对外资的吸引力。而且，外资债券免税政策落地，可能吸引外资增配政金债等品种。更为重要的，彭博将人民币计价的中国国债和政策性银行债券纳入彭博巴克莱全球综合指数，纳入计划将于2019年4月正式实施，可能吸引外资持续流入。

　　就配置机构而言，近几年来，基金等交易盘对国开债活跃券品种的定价权有所上升。一方面，这抬高了交易活跃度，但也使得市场的波动率明显抬升。另一方面，交易盘对点位的敏感性较高，MLF利率3.30%、TMLF利率3.15%，成为10年国债的重要心理点位。

　　2019年，长端收益率有望继续试探下行。从历史经验看，债牛下半场，长端收益率的波动率可能有所上行。回顾过去三轮债牛，可以发现除了2013-2016年债牛下半场波动率小幅低于上半场之外，其余两轮均为下半场波动率大幅高于上半场。直观而言，以本轮债牛为例，上半场(2018年)是经济下行迹象不断出现的过程，政策开始进入宽松周期，但还没有观察到经济数据出现明显反弹的迹象。进入2019年，对进一步宽信用的担忧，前期宽松政策效果显现带来的部分经济数据反弹，以及地方债限额提前下达等政策冲击，都可能带来债市情绪的波动。因而我们预计2019年长端收益率的下行，将更为“颠簸”，而更为“颠簸”的行情也意味着交易机会可能也会更多。

　　总结为一句话，我们2019年的利率策略是：把握趋势，利用波动。拿着不动，可能面临短时间被“埋”(不会深套)。利用波动，可能会错失上车机会。时来易失，赴机在速。(中新经纬APP)

　　(文中观点仅供参考，不构成投资建议，投资有风险，入市需谨慎。)