十年期国债收益率下探至3.12% 2019还有30BP的下行空间？

　　本报记者 黄斌 北京报道

　　1月4日(上周五)央行宣布下调金融机构存款准备金率1个百分点后，银行间资金利率快速下行，从开年第一个交易日(1月2日)的2.27%快速下行，至1月7日达到1.43%的水平。

　　但债券收益率的走势则呈现分化。

　　其中，短端利率快速下行。截至1月8日，1年期国债收益率下行10BP至2.35%左右，1年期国开债收益率下行5BP至2.49%左右，处于2017年以来的低位。但同时，长端利率反应相对冷淡，上周五央行宣布降准后，10年期国债和10年期国开收益率则在3.15%、3.47%的水平上波动，但亦有小幅下行。

　　“前期市场已经在很大程度上消化了降准预期，所以这次出来后长端利率没有太大的变化。”1月8日，北京某股份行资管部人士对记者表示，“现阶段大家的预期比较一致，基于流动性和基本面判断，长端国债利率还有一定下行空间，同时。未来地方政府债发行提速等都将成为扰动长端利率的因素，波动可能会加大。”

　　中信建投证券首席宏观债券分析师黄文涛指出，若缺乏新的增量信息支撑，债市短期内或进入观望期。

　　其在1月7日发布的研报中称，债市收益率下行至低位后，“过低”的利率可能进一步刺激交易盘止盈离场。“从此前我们路演交流的情况来看，大部分机构对未来债券收益率下行预期分化不大，但对利率下行空间并不乐观。从目前利差来看，1年期国开债-国债利差不足10BP，10年期国开债-国债利差在30BP出头，过低的利差也使得交易国开债资本利得的空间明显压缩。”

　　利率下行：短端向长端蔓延

　　在黄文涛看来，债市长端利率对降准反应“冷淡”，是多方面因素的共同反应。

　　首先，随着收益率下行至低位，债市收益率向下突破依赖于持续的增量信息支撑，而随着稳增长政策、稳信用措施不断出台，市场预期将加速分化。

　　其次，尽管央行采取全面降准的措施，但整体仍在预期内。从流动性投放来看，定向降准扩围和本次降准置换MLF，实际投放资金为8000亿元，而降准后央行继续推出CRA的概率下降，实际维稳力度不及2018年，临近春节短端利率存在上行压力。

　　第三，地方债提前发行可能使社融企稳，这对一季度供需格局的影响亦不容忽视。“地方债何时启动发行尤为关键，预计春节后启动发行概率较大。”他说。

　　此外，12月美国非农数据表现强劲，美债收益率大幅上行，情绪面上风险偏好回升。这对国内10年期国债收益率下行亦有制约。

　　“从过去几个月的情况来看，宽松政策落地后，都会有部分交易日的隔夜利率会向下突破2%，所以这几天到1.4%也算正常。”1月8日，北京某券商固收部投资经理对21世纪经济报道记者表示，“未来资金面的调控随时可能转向，但宽松的大趋势很难改变资金的宽松直接作用于短端利率，然后逐渐辐射长端，今天10年期国债、5年期国开债收益率下行明显。”

　　1月8日，10年期国债到期收益率报收3.12%，下行3BP；10年期国开到期收益率报3.47%，与1月7日持平。5年期国开债报收3.39%，较前日大幅下行了7BP。

　　前述券商固收部人士续称，目前随着中美贸易摩擦的缓和，美联储加息节奏的调整，近期海外因素对国内债市的影响趋弱。“中美利差之前压到20多BP，现在回到40BP以上。现阶段主导境内债市情绪的，主要是国内政策的变动。”

　　长端利率波动加大

　　2018年以来，利率债市场迎来大牛市。10年期国债到期收益率从最高点3.98%下行至目前的3.15%左右，下行幅度超过80BP；10年期国开债到期收益率从5.13%下行至目前的3.47%，下行幅度则超过160BP。

　　长债利率是否还有下行空间？

　　“基本面疲软、货币边际宽松，都将支撑债市继续走牛。”北京某股份行资管部人士对记者表示，“2018年的利率债牛市将在2019年迎来下半场，我们觉得10年期国债2019年还有30BP左右的下行空间，但可能无法达到2016年年中那波低点。”

　　“我们觉得10年期国债最多会下到2.8%-3.0%，还是谨慎为上。”前述券商固收部人士说。

　　2016年8月，10年期国债到期收益率向下突破2.7%，达到的多年来低点。彼时，某券商发布研报称，10年国债利率底部在1.7%-2.1%之间，使得市场人士喊出那句引发热议的金句：“职业生涯还剩下100BP”。

　　但这次不一样，券商们大多谨慎。据记者梳理，大部分券商将2019年10年期国债收益率的波动区间定在2.8%-3.0%，也有少量券商将波动的区间下限定在3%。

　　谨慎看多的同时，还需要注意长端利率的波动性。

　　“市场现在的一致性预期比较强，对经济基本面下行与流动性宽松的预期也提前消化了。如果市场上出现一些风吹草动，很容易放大波动。”前述北京股份行资管部人士对记者表示，“近期长端利率日内波动幅度有加大的趋势。”

　　兴业证券固收研究团队亦指出，未来影响债市长端利率波动的因素在增加。

　　虽然经济增速回落、企业盈利下行、需求下滑，市场对通缩的预期在强化，但政策加码和“六稳”对冲下，托底政策不一定能拉动经济增速回升但宏观经济并不会有失速风险，宽财政、宽信用政策出台可能放大长端利率的波动。