李宇嘉：房企股价上涨，不能偏信“调控放松”的资本市场故事

　　李宇嘉

　　近期，资本市场上房地产板块集体爆发。近7个交易日，多个龙头股股价上涨超10%，特别是内房股上涨强劲，龙头股股价甚至创出新高。

　　对此，业内的意见认为，此前铁板一块的紧缩性调控政策有望出现松动，这应当是最大的催化因素，意味着调控政策可能会到顶部，甚至偏向于“吹暖风”——即限购政策调整，满足改善型需求，意味着需求端管控松绑。与此同时，二线城市松绑人才购房、降低落户门槛，将给市场带来巨大的增量需求；限价政策调整，让定价回归市场，则意味着供给端管控松绑，2015~2017年集中出让的高地价项目，前期因受到价格管制无法入市，现在则可以入市了。

　　行业龙头业绩耀眼，市场集中率提升，这也是其中一个催化因素。2017年，行业前三甲销售规模集体破5000亿元，TOP6的门槛提升至3000亿元，TOP10的门槛提升至1500亿元，千亿房企达到11家。

　　调控贯穿2017年始终，但行业龙头销售业绩超出预期，加上在预售制度下，2017年销售利好将会反映在2018~2019年会计年度的企业报表上。因此，不管是估值修复还是业绩重估，都将会反映在股价上。而政策利空出尽的预期，以及更多位列TOP30的企业喊出2018年“销售破千亿”，则进一步强化了市场判断。

　　资本市场讲的故事始终还是“讲故事”，而房地产行业需要研究并加以关注的问题是：是否因为财政压力过大而导致兰州等个别城市不得不放松政策？这是否全国新一轮政策松绑期到来？

　　确实，有媒体计算，这些城市土地出让收入和房地产税收达到地方一般本级预算收入的60%左右。2014~2017年，基于“稳增长”、“惠民生”考虑，基建和公共设施投资被寄予厚望，地铁、市政管网、教育文化等大型项目，二线城市“上马”的更多，基建投资年均增速超过20%。但是，2017年以来，包括财金50号文、中央金融工作会议，均严重约束地方政府未来融资行为，甚至启动了地方政府领导“终身问责制”。

　　同时，近两年制造业“去产能”，环保上升到“攻坚战”，中央督察严厉，传统经济占较大比重的二线城市，财政收支确实受到影响。同时，始于2014年“9·30”(调整“认房又认贷”)的楼市回暖，某种程度上有支持“稳增长”，降低经济失速预期的考虑。

　　再加上近年来二线城市是新型城镇化重点，不管是承接产业转移和回流农民工还是吸引人才，都在全面发力，本轮楼市回升过程中，新出让的土地多位于城镇化建设的新区。基于以上分析，当本地楼市快速降温以后(目前兰州新房去化周期达17个月)，作为短期干预的限购，适时调整也在情理之中。

　　但是，我们不能忽视长效机制建设的成果，它正在润物细无声地潜入并逐渐代替短期性质的、行政干预色彩浓重的调控政策。

　　事实上，土地、住房、金融、税收等要素已全面向“房住不炒”的顶层架构靠拢。举例来说，配建租赁住房和保障房已成为供地标准，大城市20%~30%的土地专项建设租赁住房，北京超额完成2017年集体土地供地计划。

　　当大批量的租赁住房、保障房和限制价格的普通住房(包括共有产权住房)入市，新市民、无房户的住房诉求有了稳定的渠道，对于商品房市场，自然可以调整铁板一块的调控政策了。

　　当然，长效机制还未全面“落地”的情况下，还需保持调控政策的稳定性、连续性，以渐进推进、有保有压的方式过渡是较好的选择。

　　以限售取代限购，正是基于以上考虑。一方面，限售能避免限购挫伤改善型需求、人为创设与限制需求，造成楼市大起大落；另一方面，限售不限制需求资格，但能将炒作需求排挤出市场，避免大规模入市和抛售导致楼市起落，无疑更尊重市场规律、更能贯彻“房住不炒”。

　　最关乎楼市的金融，正在全面肃清套利、富人利用杠杆等倾向，走向服务实体和百姓的新时代。自2017年年中金融工作会议后，金融与实体和房地产的关系开始正本清源，各大银行都成立普惠金融部门。而且，2018年经济工作三大“攻坚战”中，去杠杆排在首位。尽管新年释放出新额度，但房贷规模和占比控制并未放松，热点城市明确今年房贷投放不超过新增贷款的20%~30%。

　　只要资金面不放松，杠杆严格受限，再加上需求端通过限售控制投机炒作，供给端租赁住房、保障房、限价房全面放量，即便限购松绑，楼市整体稳定的态势也完全可以保持。

　　税收也一样，未来我国将完备房地产税立法，后续征收将在各地陆续“落地”。笔者认为，不管未来房产税如何征收、税率高低，刚需人群、首套房购置、合理改善等人群，将会以免税(首套免税或每个人一定面积免税)、“先缴后退”等方式而避免加税冲击。而且，房产税征收以后，投资房地产获利的预期将会受到明显冲击，合理需求占主导，税收反哺公共服务，楼市会更加稳定。

　　当然，调控也将更加差异化、精准化。对于北上广深等一线城市，由于需求太庞大(包括改善型需求和投资需求)，只不过受各种限制性措施而被隔离在外或伺机观望。同时，商品住房供给端的约束也很明显，近年来“类住宅”泛滥，侧面也反映出商品住房供给不足的问题。

　　未来，除了分流需求到租赁、保障性住房、共有产权之外，需求端的管控短期内还不能松动。

　　比如，近期深圳启动了新房限售政策，上海明确调控不动摇、不松懈，继续引导开发商合理定价。另外，海南近期祭出一揽子调控和改革方案，除了限购、限售外，还停批投资性小户型住宅，全省推行新房全装修，建设用地总量和强度双控。这些案例也说明房地产的管控并未出现明显放松的势头。

　　(作者为深圳市房地产研究中心研究员)