中新经纬客户端4月15日电 题：《邓海清：社融拐点再确认，经济拐点或“意外”早到》

　　作者 邓海清(华尔街见闻首席经济学家、中新经纬特约专家)

　　陈曦(华尔街见闻研究院院长助理)

　　根据中国人民银行发布的《2019年一季度金融统计数据报告》， 3月末，广义货币(M2)余额188.94万亿元，同比增长8.6%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和0.4个百分点；狭义货币(M1)余额54.76万亿元，同比增长4.6%，增速比上月末高2.6个百分点，比上年同期低2.5个百分点；流通中货币(M0)余额7.49万亿元，同比增长3.1%。一季度净投放现金1733亿元。

　　另据中国人民银行发布的《2019年一季度社会融资规模增量统计数据报告》， 2019年一季度社会融资规模增量累计为8.18万亿元，比上年同期多2.34万亿元。3月份社会融资规模增量为2.86万亿元，比上年同期多1.28万亿元。

　　一、金融数据总量全面超市场预期

　　由以上数据可以看出，3月份社融增量和新增人民币贷款双双超出市场预期。 M2增速8.6%，远超市场预期，也远超前值；M1同比增速4.6%，远超市场预期，也远超前值。

　　M1增速之前一直被很多卖方诟病，特别是1月的M1增速低位被很多看空经济者解读为金融数据虚高的证据。3月M1大幅回升，且1-3月已经形成趋势性回升，依据M1看空经济和股市已经是强词夺理。

　　其中，重点观察的最核心指标是社融存量增速，根据中国人民银行发布的《2019年3月末社会融资规模存量统计数据报告》，3月末社会融资规模存量为208.41万亿元，同比增长10.7%。从社融存量增速来看，社融存量增速对经济增速有极为准确的领先作用，2019年的经济企稳回升已经是必然。现在再讨论2019年经济是否持续下滑已经没有意义，要讨论的只有经济复苏时间和强度问题。

　　笔者倾向于认为，2019年1-2月已经是经济阶段性底部，我们在3月PMI解读中提出“经济拐点信号意外早到”，目前看经济拐点信号又增添重磅信号。

　　二、金融数据结构再创佳绩

　　金融数据总量好，结构更好。

　　3月份，人民币贷款增加1.69万亿元，同比多增5777亿元。

　　其中，企业中长期贷款和短期贷款均较去年同期明显增加，表明企业贷款需求确实有显著恢复。社融数据中，一季度“信贷+债券+股权”融资比例较高，这种结构正是监管层梦寐以求的融资结构，也是实体经济融资需求回暖的明证。 

　　三、宽信用政策取得显著成效

　　在2018年看空经济的关键是“负债驱动繁荣的终结”，宏观数据上的证据就是社融存量增速的持续回落，微观感受上对应的就是企业融资难、融资贵，特别是民企小微在严监管下受损严重。

　　政府意识到宽信用的重要性，从2019年2月开始，情况发生了根本性的变化：一方面社融存量增速开始回升，另一方面是《关于加强金融服务民营企业的若干意见》出台。该“意见”中的“建立健全尽职免责机制，提高不良贷款考核容忍度”、“减轻对抵押担保的过度依赖，合理提高信用贷款比重”、“把民营企业、小微企业融资服务质量和规模作为中小商业银行发行股票的重要考量因素”、“授信中不得附加以贷转存等任何不合理条件”、“贷款审批中不得对民营企业设置歧视性要求”、“将一定额度信贷业务审批权下放至分支机构”等均具有颠覆性作用，如果上述措施能够落实，民营企业融资的症结将被解开，对于支持实体经济融资将起到至关重要的作用。

　　2019年，各项政策相继出台：银保监会印发《关于进一步加强金融服务民营企业有关工作的通知》和《关于2019年进一步提升小微企业金融服务质效的通知》，两办政府出台了《关于促进中小企业健康发展的指导意见》，一系列组合拳无一不指向服务民营企业、小微企业的融资问题。

　　笔者认为，社融拐点已经完全确立，其原因包括两个方面：

　　一是国家政策出现重大变化，企业融资条件得到充分改善，2018年去杠杆误伤民企的情况不再出现；

　　二是企业信心回升，实体经济融资需求回暖，这是更为重要的方面。

　　四、2019年经济拐点已经出现

　　笔者在2019年2月底开始提出“经济拐点”的提法，认为3月经济数据将全面超市场预期， 且大概率是经济的拐点。

　　从3月的PMI、出口、社融数据看，证据链已经基本形成。如果说3月的PMI、出口，甚至包括尚未公布的工业增加值回升还有季节性因素，1-3月的社融拐点根本不可能用季节性因素解释。

　　2019年中国经济的风险点有两个，但其风险实际并不高：一是房地产，但从最新的一二线城市房地产回暖迹象看，房地产风险暴露的可能性已经越来越低；二是海外，特别是美国经济是否会出现危机。从目前的情况看，海外风险其实也在下降，美国经济不具备危机爆发的条件，即不存在资产价格泡沫、实体经济高负债等，美国经济如果只是温和回落，那么不会对中国经济造成冲击。

　　与此同时，2019年经济回暖已经确认，这一拐点来得让很多人意外，但又符合逻辑：2018年经济下行的两条主线——紧信用和贸易冲突均得到改善，在这种情况下，经济回暖其实理所应当。但是，笔者对经济强V型反弹持保留态度，因为此轮经济反弹更多的是经济利空因素的修复，不存在过去的国企、地方政府、居民、房地产、基建加杠杆强刺激，且外围因素确实对中国经济仍有制约，经济大概率是弱复苏和温和反弹。

　　五、债券市场震荡市观点不变

　　笔者对2019年债券市场维持震荡市的判断，即收益率上行有顶，下行有底，整体区间范围低于历史正常区间3.3-3.7%。

　　上行有顶主要在于货币政策不会实质性收紧，若R007中枢维持在2.5-2.6%左右，则国债收益率大幅上行的基础是不存在的，国内配置盘力量足以保证国债收益率上行有顶。

　　下行有底主要因为社融拐点已经充分确立，经济拐点也已经基本确认，2019年的资产荒程度与2016年没法比，且投资者对估值波动的敏感性远高于2016年，重演2016年背离基本面、货币政策的踩踏式抢债的可能性极低。在经济回升、通胀回升的背景下，货币政策加码宽松的可能性越来越低。

　　从这个意义上讲，笔者维持“债券牛市最肥美的阶段已过”的判断。2018年债券市场“躺着赚钱”的时代结束，2019年债券市场更多的是区间震荡中的交易性机会，债券市场的投资者需要从“守株待兔”模式切换到“勤劳的小蜜蜂”模式。(中新经纬APP)

　　邓海清

　　中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。本文不代表中新经纬观点。