中新经纬客户端6月11日电 题：《田轩等：莫让资本商业模式“博彩”耗尽了创新的幸运值》

　　作者 田轩(清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授)

　　陈卓(清华大学五道口金融学院助理教授、民生财富管理研究中心副主任)

　　中国的资本市场，从来都不缺新物种。

　　从当年的滴滴、ofo，到如今被资本之手推上神坛的小蓝杯。在经济博彩化价值取向的挟持下，人们来不及彻底反思新物种带来的切肤之痛。如今，恐怕大多数人已经逐渐忘却了去年5月份的滴滴“空姐案”，手捧着小蓝杯，继续使用并享受网约车平台带来的便利。

　　由于资本天然的逐利属性，这几年在推动诸多行业发展和规模扩张的同时，也产生了不少负面效应。

　　以备受诟病的现金贷为例，无处不在的广告，以及不时收到的各类借贷信息，背后却是一家家资本拥趸下赴美上市的借贷公司，成立仅数年，市值一夜之间数十亿元甚至上百亿。

　　炫目的市值背后，资本弹冠相庆，韭菜苦不堪言。

　　事实上，提高资本市场有效性是一项非常基础的事。无效率的资本市场会无休止地“奖励”那些娴熟的概念玩家。扭曲的社会价值观如何正形？值得每一个人思考。

　　告别上帝视角的审视，我们不去讨论那些被嚼烂了的商业模式与资本变现话题。资本市场要鼓励创新，可是在鼓励的同时，我们也必须小心谨慎地做好、做足准备——法制缺位、没有与市场发展水平相匹配的监管，任何不计代价、一拥而上的“创新”，大概率都将一地鸡毛、无法善终。

　　下面，我们从法制与监管的视角，探讨针对恶意竞争造成社会资源错配的几点对策。

　　现状：资本支持下新兴企业社会资源错配愈演愈烈

　　近几年来，在风险投资、股权投资等多种类别资金的支持下，以“互联网+”为代表的企业创新，以及以“共享经济”为代表的商业模式创新对促进中国实体经济发展起到重要的推动作用。此外，制造业产能共享、仓储共享等模式实现了对现有资源的重整优化，将已有社会资源更有效地进行配置，提高了人民的生活质量，促进了中国实体经济在转型时期的发展。

　　然而，我们也注意到，“互联网+”企业的发展模式很多是通过多种补贴手段不计成本地抢占市场规模，以期获得事实上的垄断地位，企业自身则难以实现盈利。由“流量竞争”引发的恶意竞争使大量社会资源和金融资本被过度投放到很多本身缺乏造血能力的企业中，造成了资源的错配和浪费。

　　共享单车行业巨头摩拜单车所获融资超过18亿美元，美团点评财报中透露，自2018年4月被美团收购后至2018年年底，其总收入为15亿元，亏损达到45.5亿元；公开资料显示，ofo总融资额超过20亿美元，仅2018年整体亏损就高达64.96亿元；瑞幸咖啡累计融资5.5亿美元，但自2017年10月起至2019年3月底，累计亏损高达22.3亿元。

　　商业模式是否能够实现持续经营还未能得到市场验证，但已确认发生的事实是：互联网创新企业在为消费者输送便利的同时也引发了许多负面的社会效应。以滴滴举例，作为市场竞争者时，滴滴高度重视司机回报和乘客体验。但在成为行业寡头后，滴滴脱离了市场竞争的有效约束，片面追求高利润、高估值的目标，使其忽视了作为交通出行服务商最需要注重的出行安全。

　　近年来，市场上各类“风口”不断涌现。2018年股权投资金额最高的三个行业分别是金融、互联网和物流，但在科技、制造业领域的投资则十分有限。比较而言，高科技和制造业企业获利周期长、技术差异大，难以快速变现。

　　根据清科研究中心公布的数据，2018年股权投资金额最高的三个行业分别是金融、互联网和物流，投资金额分别为2189亿元、917亿元和826亿元，但在科技、制造业领域的投资规模则十分有限。比如，投向清洁技术的金额为177亿元，投向半导体行业的金额仅有121亿元。

　　而互联网企业多是商业模式的创新，产品同质化严重，资本希望通过资金的注入快速抢占市场，在未来通过流量获得收益。资本的逐利性驱使更多资源错配到很多重复投资的、相同商业模式的短期低效竞争上，形成了许多恶意竞争，而真正能提高中国科技水平和制造业水平的企业获得的资源相对有限。

　　无法限制低效率重复性投资，《反垄断法》在实操中缺位

　　近年来兴起的以股权资本或是行业巨头资本支持的“互联网+”商业模式创新中带来的资源错配，与中国《反垄断法》在实际操作中的缺位有着紧密关系。基于现有《反垄断法》及相关监管机制，我们认为，限制恶意竞争导致的低效率重复性投资存在一定困难。

　　首先，中国企业和商业文化有“做大做强”的传统。由于历史原因和文化因素，中国企业一直以来有“做大做强”的期望和需求，在一定程度上使得新兴的以资本驱动的轻资产企业更加强调和追求“做大做强”。并且，垄断对于企业创新和行业的负面影响在高速发展的中国市场中还未显现，国有企业在“做大做强”的过程中也有一些具有垄断争议的案例。因此，中国《反垄断法》在实际执行中存在一定的“放水”。

　　其次，“互联网+”企业的投资者和经营者都有获得行业“垄断”地位的强烈动机。新兴“互联网+”企业的兼并收购常常被资本市场认为是降低成本、资源优化配置的手段。由于这些初创企业自身造血能力不足，初创企业的创始人、投资人和其他股东希望通过企业间的合并降低获客成本。此外，他们也希望从实质上形成对市场的垄断，在未来利用垄断地位获得较高回报。

　　最后，常见互联网企业的兼并收购难以触发《反垄断法》的相关条件。从经营者集中的角度来看，当前经营者集中以经营者的营业额为标准进行认定，而资本支持的“互联网+”企业通常市场占有率很高，但是营业额较低。从相关市场的界定来看，“互联网+”行业的创新常常创造了一个细分子行业，尽管公司在细分行业中的市场份额接近100%，但在原始的上级行业中占比依然较小。 监管者很难基于现行规则认定其在相关市场具有支配地位，并将其纳入垄断范围。

　　针对恶意竞争造成社会资源错配的三点对策

　　基于以上观察，我们认为，企业为追求市场垄断地位所引发的恶意竞争对正常的市场竞争秩序造成影响，使得社会资源出现错配，将过多的资本重复浪费在无法长期带来技术进步与发展的那些“商业模式”创新上，降低了对半导体、高端制造等科技行业的资本支持。当前环境下，现行的《反垄断法》已不能适用于许多新兴产业的发展状况。同时，跨部门监管和执法团队的建设也必须提高水平以适应市场新变化。对此，我们的建议是：

　　第一，对《反垄断法》进行更为细致的修订。

　　具体来看，《反垄断法》需确立“市场支配地位”的认定方式，“互联网+”企业经营主要基于客户粘性和技术创新，其市场支配地位的认定不能完全基于市场份额；此外，需明确“相关市场”的界定方式，“互联网+”企业多是在大行业中创造了一个新的子行业，现行规则下很难将它们认定为垄断；同时，需明确“经营者集中”的认定标准，当前基于营业额进行判断的方式无法适用于具有“高流量、低收入”特征的互联网企业。

　　第二，强化多部门协调监管。

　　对反垄断的监管，不能单是国家市场监督管理总局，证监会、银保监会等金融市场的监管机构同样需要参与其中。资本市场需要更加健全发展，鼓励投资于能够提高中国科技水平和含量的企业，而不仅仅是向商业模式创新的企业无节制“输血”。对于有着资本市场资金支持但是自身造血能力不足的企业，其申请进行境内外上市需要更加严格的审查，提高这些企业在“补贴运营”早期的融资成本，使其不会开展恶性“流量战争”。

　　第三，执法机构应培养专业化人才，提高执法效率。

　　互联网企业内部股权结构框架和企业兼并、收购协议的设计复杂，对于垄断事实的判定需要大量专业知识储备。企业垄断不利于行业创新，同时也会侵蚀消费者的权益。在越来越多互联网企业合并的背景下，执法机构应当培养专业化人员、设立专门的机构更加积极地调查可能存在的垄断行为，提高司法效率。只有当明确被认定的垄断案例出现在互联网行业中时，“互联网+”企业才能有意识地避免出现垄断行为。

　　结语

　　放任资本逐利，其结果将是引发新一轮危机。

　　从国家的角度讲，如何用好那只“看得见的手”，让工匠精神有所依附，是需要国家战略、人大立法、政府监管等不同层面齐头并进的一个重要命题。毕竟，提升制度供给的软实力，是跑出高质量发展“加速度”的重要一环。(摘编自“田轩的田字格”)(中新经纬APP)

　　田轩

　　中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。本文不代表中新经纬观点。