李庚南：长租公寓不能走“烧钱、扩张、垄断”的老路

2018-09-17 14:42:58 中新经纬

　　中新经纬客户端9月17日电题：《李庚南：长租公寓不能走“烧钱、扩张、垄断”的老路》

　　作者李庚南 (财经专栏作家)

　　人们说：性格决定命运。对长租公寓而言，不如说：模式决定痛点。

　　近期，关于长租公寓种种质疑接踵而来。据21世纪产业研究院发布的《2018中国长租公寓TOP10》，2017年以来先后有11家知名长租公寓在风口折翼。为什么有这么多的长租公寓怀揣“资本的梦想”，在租赁市场的大风口“出师未捷身先死”？长租公寓的痛点在哪里？

　　痛点之一：利润薄

　　目前，长租公寓的运营模式按资本运作主要分为两种：轻资产和重资产。重资产模式，即企业通过收购或自建获得资产的所有权，装修后对外出租的经营模式；轻资产模式，即企业通过与资产所有者(房东)签订租约，在一定期限内获得资产的经营权。在租约期限内，企业通过对外出租获得租金溢价。

　　尽管重资产和轻资产运营模式在运营成本、融资能力、盈利能力、持续经营等方面各具优势，但若考虑资金的时间成本和机会成本，总体看运营成本都较高，利润比较薄。

　　重资产模式下，因前期买楼和建造期投入高，先期资本沉淀大，对资本运作要求高；即使随着时间推移所持物业能承受溢价，但就租赁业务本身而言，其租金收益率总体偏低。据汇丰最新发布的《中国大众富裕人群财富管理白皮书》，当前国内无风险利率定价接近2%，而住宅REITs在扣除运营成本后，租金回报率仅为2%-3%。一个最简单的道理：在重资产模式下，假设长租公寓持有一套一线城市500万的房子，按照一年6%的资金成本计算，资金成本约为30万，但是500万的房子显然很难租到一年30万的房租。

　　在轻资产模式下，虽然运营商没有前期拿地建楼的沉淀成本，但获得房源的成本比较高，据有关测算大致在55%-60%，甚至还要高。加上获客成本、装修摊销、人力开支等费用，毛利已相当微薄。据某公寓测算，按照相当于10个月租金的前提装修费用分5年摊销，装修摊销成本占收入的比重约为16.7%，人员成本和获客成本大致为12.6%和4.5%。一家公寓运营公司的息税前利润率大致在11.2%左右。

　　实际上，长租公寓的盈利模式从一开始就倍受质疑。SOHO中国董事长潘石屹就曾明确表示，“我不建议去做长租公寓，这个生意是亏的。” 他认为做长租公寓一定会有银行贷款，其中利息按照银行基准利率是4.9%，可能实际得5%-6%，用贷款建成公寓租出去，回报率最高超不过1%，租房价格再翻番还是亏本。

　　于是出现了一个匪夷所思的现象：一方面，几乎所有涉足长租公寓的都表示这是一个不赚钱的“生意”；另一方面，各路资本却又卯足了劲往这个领域挤，依如当初的共享单车、林林总总的共享经济模式。但是依托互联网的共享经济的“曙光”会在租赁领域出现吗？

　　痛点之二：融资难

　　微薄的利润显然不符合资本的脾性。为了改变上述痛点，走出“三分利”的尴尬，除了直接推高租金外，对于长租公寓运营者而言，更有效、可持续的途径是追求规模效应。通过加速扩张，实现薄利基础上的规模经济。

　　而加速扩张的基础是融资。这就必然使长租公寓陷入另外一个自己所掘的坑：融资困境。

　　那么快速扩张的资本从何而来？

　　目前，长租公寓市场的资金大致来源于六个方面：风险资本股权融资、产业基金、传统债权融资、互联网金融、租金收益权等债权ABS、类REITs。其中以REITs、类REITs为代表的资产证券化产品为长租公寓的主要融资模式。尽管在政策层面鼓励下，长租公寓发行资产证券化产品报备的条件和流程均较其他产品容易，但由于其回报周期长、盈利难等问题，资金方尤其是银保等金融机构仍以谨慎为主，发行实际并不容易。而传统的信贷渠道则更多地受制于长租公寓所拥有的不动产情况。对于轻资产型的长租公寓，由于没有物业的不动产产权，一般很难通过不动产抵押获得银行贷款。

　　这种情况下，“租金贷”应运而生。通过租金贷的形式，长租公寓假借租客之手、之信用获取批量化资金，用于进一步收购房源、扩张规模。当租金贷被长租公寓视为自己缓解资金压力、获取快速扩张所需融资之捷径的时候，租金贷便被异化为各种令租客们始料不及的“套路贷”，租客“被贷款”现象由此而生。

　　随着“租赁贷”背后种种问题浮出水面，该领域必将引起监管的重视、引致监管的强化，过度扩张的长租公寓资金链风险或将凸显。

　　痛点之三：安全弱

　　可以说，甲醛超标是资本“原罪”在长租公寓的体现。因为过度追求资本的回报，长租公寓运营者往往把提高出租效率(拉长租赁周期、缩短房屋空置时间等)、提高资产的周转率作为有效途径之一。而缩短房屋空置时间所带来的恶果就是甲醛等有毒气体超标，直接损害租客的利益。

　　按照正常的家装，装修后的空置期至少有数月、甚至半年多。对于长租公寓特别是分散式长租公寓而言，这显然是不可想象的。链家旗下的“自如”品牌负责人曾公开表示，长租公寓做不到90%的入住率是一件很危险的事情。只有入住率达到95%，才能实现稳定的现金流。尽可能缩短空置期无疑是长租公寓在资本逐利驱动下的“理性”选择，——不幸的是，这种所谓的“理性”突破了道德的底线。据披露，自如在收到房屋后随即就进行装修，装修完毕后会立刻挂到网上出租，有时候装修完几天就可以租出去。据报道，上海青客长租公寓在毛坯房的装修速度上，创出了令同行大呼“不可能”的速度：从拿到房屋到(租客)最终入住，只需14.5天的时间。这惊人的速度后面难道不同样是对租客健康的漠视？

　　痛点之四：管理差

　　如前所述，长租公寓要突破薄利之“黑洞”，实施规模的快速扩张是一种普遍的策略。但在快速扩张过程中也暴露了长租公寓另一痛点：管理差。

　　前期“暴雷”的杭州鼎家长租公寓即是典型的例证。据有关调查，导致杭州鼎家资金链断裂的原因，除了利用“租金贷”进行期限错配、盲目扩张外，该企业内部管理不善也是一个重要的原因。其内部管理不善主要表现为两方面：一是企业内部监督机制不完善，员工职务侵占严重。据悉，杭州鼎家2018年6月份查处了一起由高管联合中层管理层利用职务之便高价收房、收取业主回扣、侵吞资金案。二是企业考核激励机制不合理。在加快市场扩张导向下，鼎家把收储房源作为考核的主要指标，房源收储后，工资、奖金一次性发放；导致员工“重收储、轻出租”。

　　长租公寓存在的上述“痛点”，使我们有必要对长租公寓这种租赁模式及其商业逻辑进行反思。

　　思考之一：要防止长租公寓走共享经济“烧钱——扩张——垄断”的老路。显然，从目前长租公寓“高价拿房——高价出租——高价拿房”的扩张模式看，与当初以共享单车为代表的共享经济模式何其相似。但是，租赁市场的独特性、区域性、分层性决定共享经济所谓的赢者通吃效应未必会出现，所以未必会遂资本之意，所以长租公寓不能按共享经济的模式，玩“烧钱”大战。因此，对长租公寓盲目扩张的发展模式，政策上应予以适当引导，包括金融介入的适度性考量。

　　思考之二：要从源头上“医治”长租公寓的“痛点”，推动该行业的稳健发展。如前所述，长租公寓最大的“痛点应”在于其居高难下的成本(无论是拿地自持还是高价收购房源)。这方面，至少有两点可以探讨：一是降低土地价格，从而使运营商的成本得以下降；二是对租赁企业发展初期在税收上的优惠。同时，需要市场监管的跟进，特别是要加大对出租房源安全性的监管力度。

　　思考之三：要重视并防止长租公寓领域的过度金融化问题。针对长租公寓过度扩张及其背后的“租赁贷”方面的问题，我们尤其需要认真对待以分期为主要特征的消费金融的规范发展问题，关键是要按照“凡是从事金融均须持照经营，纳入监管”导向，真正建立起行为监管体系。

　　互联网网贷平台发展至今的教训告诉我们，在鼓励创新的时候，监管不能作壁上观。如果没有相应的规制及时跟进，在资本逐利的血性驱动下，再好的模式都会被玩坏；如果非要等到违规如蓝藻一般泛滥的时候，再治理或会令监管陷入投鼠忌器的尴尬，其治理成本之高自不待言。但是，“历史发展最大的教训，就是我们从来不不汲取教训。”(中新经纬APP)