10年期国债收益率重回3.5%下方 市场情绪隐含降息预期

　　本报记者 黄斌 北京报道

　　时隔三个月，10年期国债到期收益率重新回到了3.5%下方。

　　11月1日，10年期国债收益率从上一交易日的3.51%下行2BP至3.49%，而最近一次该期限债券在这一利率水平(3.5%)之下，是在8月初。11月2日(上周五)，受风险偏好和外部美元变动影响，10年国债收益率突然上行6BP至3.55%，但最近两个交易日则逐步下行，截至21世纪经济报道记者11月8日发稿时，利率落在3.48%的水平。

　　最近这波债券小牛市，始于9月下旬。

　　9月20日，10年国债收益率达到3.7%的近半年高点。此后，由于国内经济金融数据持续下行、中美贸易摩擦背景下海内外股市普跌、中国央行并未跟随美联储加息等因素影响，10年国债收益率下行了近20BP。

　　21世纪经济报道记者采访的数位市场人士普遍认为，上周出现的国债收益率突然逆转的情况，并不会改变走势。短期内十年期国债收益率将在多种因素的干扰下震荡，但将在2019年迎来下行空间。

　　中信证券维持年内3.4%-3.6%利率中枢的预判。其首席宏观分析师明明对记者预测称，明年利率“先下后上， 低点可能在3%-3.2%”。

　　而在兴业证券分析师徐寒飞看来，此轮行情里，市场的行为，已经隐含了对央行的降息预期。

　　所谓隐含预期是指，市场预计，央行接下来会降息。因此在做配置的时候，会把这种预期考虑进去，导致收益率下行。

　　“隐含一次降息预期”

　　“(这轮行情走)下行了20-30BP，隐含了一次降息(预期)。”11月8日，徐寒飞对21世纪经济报道记者说。

　　数天前，他在兴业银行资金中心成立15周年同业交流会上表示：“当市场利率跌破央行公开市场操作利率水平，这是一个不太寻常的信号，说明从实体经济到金融机构都已经产生了降息预期。”

　　今年3月22日，央行开展公开市场操作时，将7天期逆回购利率上调5BP至2.55%。Wind数据显示，今年上半年，代表市场利率的银行间7天质押式回购利率一直位于逆回购利率上方，在临近季末交易日时，差值更大。

　　而从7月份开始，出现市场利率低于政策利率的情况。例如，7月5日，7天质押式回购加权利率为2.51%，较政策利率低了4BP；8月初和9月初，这种情况再次出现，且持续4-8个交易日不等。11月8日，银行间7天质押式回购利率报2.54%，再度低于政策利率。

　　“不少投资者确实认为接下来会降息。”北京某股份行资管部人士对21世纪经济报道记者表示，“最近几个月经济基本面承压，外部因素不确定性增强，市场预期未来央行货币政策将由降准延展至降息。”

　　实际上，这种信号有迹可循。

　　10月14日，央行行长易纲在2018年G30国际银行业研讨会上演讲时称，“贸易摩擦给经济带来的下行风险巨大”、“在货币政策工具方面还有相当的空间，包括利率、准备金率以及货币条件等”的表述，即给市场留下了遐想的空间。

　　国泰君安宏观团队随后发表评论称，此次讲话使得“降息”成为2019年货币政策备选项的概率在进一步增大。该团队预测，未来一年，央行将会降准及非对称降息，而且可能不止一次。

　　10月31日召开的中央政治局会议出现了“经济下行压力有所加大”的表述。在市场人士看来，这进一步提高了降息的概率。

　　短期继续震荡

　　11月初债市收益率的突然反弹，让投资者颇为担忧债市风向是否逆转。

　　“上周四(11月1日)开了民企座谈会后，市场风险偏好回升，诱发了债市抛压，所以第二天收益率突然跳升。”11月8日，北京某大型券商固收部投资经理对21世纪经济报道记者解释称，但随后几天“股债跷跷板”效应再次显现，在市场风险偏好回落的带动下，利率下行，目前十年期国债收益率在3.48%左右的水平。

　　“目前央行在资金面上控制得比较平稳，大家比较关注的主要还是基本面和中美贸易摩擦。”北京某证券公司固收分析师对记者称 ，“如果政治局会议定调经济下行压力加大后，转向用基建拉动，对债市就是很大的利空；而如果贸易战缓和，之前的悲观预期会被修复，风险偏好也会回归，利空债市。”

　　中信证券昨日研报称，在政治局会议确认经济下行压力加大后，并不意味着基建托底箭在弦上。原因在于：基建(拉动经济)仍是托底之策，且面临时间和空间的限制。

　　时间方面，按照往年经验，基建开工在11月下旬一般较少；空间上，当前妨碍基建的关键在于配套资金的掣肘——资管新规下，银行表外新增配置高收益资产的产品发行上仍有难度，包括针对城投公司的非标与中低等级城投债。

　　但中信证券提醒称，经过此次政治局会议对稳经济的加深定调，可以明确的一点是经济下行的空间已经被压缩，在基本面下行的边际博弈上需要提高警惕，建议适当上修对基本面的悲观预期。

　　“目前市场多空交织，看多的人主要认为经济基本面还将继续下行；看空的人主要认为贸易战有望缓和，股市随着政策性利好反弹，风险偏好回升，压制无风险资产利率下行。”前述券商固收部投资经理说，“现阶段我们主要在观望，短期内下行空间可能不会太大，继续震荡，但明年应该还会往下走。”