中新经纬客户端12月17日电(罗琨)因为屡次爆雷，山西民营煤炭巨头永泰能源已经成为了债券市场人尽皆知的“网红债”。近期，永泰能源被机构投资人爆料称，给不同的债权人发送不同的债务重组方案，方案之一为降息展期30年，再度引发了市场争议。

　　尽管尚未形成最终方案，但市场开始质疑永泰能源的偿债积极性。而更让投资人担忧的是，仅从债券市场来看，永泰能源未到期债务仍有128.2亿元。永泰后期是否会继续爆雷？从民营煤炭巨头到“违约大户”，永泰能源这几年做错了什么？

　　债务重组方案惹争议

　　近日，据机构投资者爆料称，永泰能源给不同机构发送了不同的债务处置方案，方案之一是进行债务展期，期限为30年，每年偿还3%的本金，每年按基准利率付息，而据Wind数据，此前永泰违约的债务利率多在6.78%-7.5%。另一方案则是进行债转股。

　　中新经纬客户端就上述信息向永泰能源证券事务部和债委会分别进行了求证。永泰能源证券事务代表宁方伟称，其对上述方案并不知情，“这是债委会弄的事，我没参与。”而债委会成员之一则以需要债委会统一对外发布信息为由拒绝透露更多信息，另一成员则称不了解相关信息。

　　尽管事情尚未明朗，但投资人已经开始质疑永泰能源的偿债积极性。“之前还说要卖资产来还债，现在也不提了，给我的感觉就是不准备积极偿债了。”一名机构投资人表示。

　　Wind数据显示，目前在债券市场，永泰能源未到期债务未128.2亿元。永泰能源后续是否还会继续爆雷？东方金诚工商企业部技术负责人王璐璐向中新经纬客户端表示，根据永泰能源披露的最新公告，目前债委会聘请的中介机构已完成尽调现场工作，正在梳理、汇总相关情况，公司债务重组尚需一段时间，后续债务重组方案仍未最终确定，并存在一定的不确定性，因此短期内对于后续到期债务的偿还预计仍存在一定困难。

　　复盘700亿债务的危机根源

　　“我一定会(把债务)处理好，一不会上天跑，二不会上楼跳。”在今年7月8日，永泰集团董事长、永泰能源实控人王广西曾在当天紧急召开的媒体见面会上这样说道。他认为，公司在生产经营上没有任何问题，没有管控好负债规模和负债率是导致债券违约的主要原因。

　　永泰能源2018年中报显示，本报告期内负债合计为792.2亿元，公司负债率高达73.18%，主要系本期长期借款及一年内到期非流动负债余额增加所致。在民企中，70%的负债率不可谓不高。

　　复盘永泰近年的发展历程，中新经纬客户端注意到，2015年前，永泰能源在资本市场上一直以单一煤炭主业示人。2015年开始，永泰能源便开启了快讯扩张之路，业务触角遍及石化、电力、医药、金融、物流等领域。从最新财报来看，永泰能源目前控股或参股公司高达99家。

　　早在永泰2016年开启大规模跨界并购之路时，便有市场分析指出，大规模扩张所需现金流的成本负担以及资本运作能力的考验，让新业务短期内难以贡献利润，多元化发展可能带来的风险会很大。

　　Wind统计，自上市以来，永泰能源累计募资高达1228.53亿元，其中定向增发为222.4亿元，而定向融资叠加股票质押联动正是永泰能源融资的重要手段。数据显示，永泰能源股权质押总量为75.24亿股，占A股比例高达60.55%。

　　光大证券分析师张旭指出，过高的质押比例会使控股股东处于控制权转移的风险中，因此当财务状况健康时，控股股东大概率不会选用此种明显激进的质押比例。

　　“换句话说，如果控股股东的质押比例过高，则很有可能是因为其穷尽了其余的融资方式，凸显出其资金链较为紧张。此外，由于单一股票整体质押率过高， 当资本市场价格下跌过急、幅度过大时，面临的补仓压力更大。如果股东未能及时采取补救措施，可能因被强制平仓，价格进一步下跌。”张旭称。

　　这一融资利器在2017年被定增新规终结。2017年定增新规明确要求，拟发行股份数量不超过总股本20%，以及定增发行距上次募集资金时间应超过18个月。

　　在今年的中报中，永泰似乎也在反思近几年的战略。永泰能源称，鉴于公司前期发展过快，投资项目较多，造成负债规模较大，资产负债率较高，在当前市场融资环境发生较大变化的形势下，给公司带来了较大的融资压力和流动性风险。

　　煤炭业务毛利率过高引关注

　　在一些市场人士看来，除了负债率高企外，永泰能源财报中一些数据也值得投资人关注。

　　永泰能源的主营业务之一是煤炭。中新经纬客户端发现，近五年(2013年-2017年)永泰能源的煤炭业务毛利率分别为45.45%、54.97%、51.64%、43.57%、52.54%，远高于行业正常水平。

　　平安证券的研究显示，煤炭行业毛利率从 2014 年前三季度的 24.62%，一直上升到 2018 年前三季度的 31.37%。

　　截图来源：平安证券

　　王璐璐指出，永泰能源生产的煤种主要是焦煤及其配煤，属于稀缺煤炭资源，一般而言相较其他煤种售价高、毛利率相对较高，但具体企业毛利率是否过高除考虑煤种外，还需结合煤矿赋存条件、煤质、运输成本以及人员负担情况等因素综合考虑。

　　除毛利率畸高外，永泰能源的无形资产也颇为惹眼。据永泰能源财报，截至 2017 年 12 月 31 日，永泰能源无形资产账面价值为 430.05 亿元，占合并报表资产总额的 40.13%，其中：矿业权资产账面价值为424.84亿元，占无形资产账面价值的98.79%。

　　市场人士分析指出，采矿权的价格受市场波动的影响，当价格跌至预期水平以下时，相应的无形资产就应该计提减值准备。煤炭价格在2012年就步入了漫漫跌势之中，煤企的处境也明显发生了变化，然而永泰能源却未对无形资产做过减值计提。

　　王璐璐也向中新经纬客户端指出，若煤炭市场价格的下跌幅度过大可能导致永泰能源煤炭矿权价值低于收购时评估价值，从而造成资产减值损失。

　　12月10日，停牌近5个月的永泰能源宣告复牌，并上演了一出“股债双杀”。截至12月17日收盘，永泰能源股价报1.38元每股，已处在成为仙股的边缘。相关债券“16永泰01”报39.52元，跌0.65%，“16永泰02”报35元，跌6.67%。(中新经纬APP)

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