中新经纬客户端10月22日电 题：《沈新凤：四季度经济较三季度持平的概率上升》

　　作者 沈新凤(东北证券首席宏观分析师)

　　中国9月规模以上工业增加值同比增长5.8%，预期为5.2%，前值为4.4%。中国1-9月城镇固定资产投资同比增长5.4%，预期为5.5%，前值为5.5%。1-9月份全国房地产开发投资同比增长10.5%，前值为10.5%；制造业投资同比增长2.5%，前值为2.6%；基础设施建设投资(不含电力)同比增长4.5%，前值为4.1%。中国9月社会消费品零售总额同比增长7.8%，预期为7.8%，前值为7.5%。

　　工业生产显著回升，采矿业、制造业生产均改善

　　9月工业生产显著回升。继8月工业增加值同比大幅回落后，9月规模以上工业增加值同比实际增长5.8%，比上月回升1.4个百分点，显著高于市场预期的5.2%，生产端的回升与制造业采购经理指数(PMI)的修复相印证。为了平滑数据的大起大落，平均来看，三季度工业增加值同比均值5%，较前两季度继续滑落，是三季度GDP同比下滑0.2个百分点至6%的主要原因之一。

　　结构上看，采矿业、制造业门类同比均加快，高技术产业增加值增速显著上行，私营与国有企业部门生产均改善。采矿业增加值同比创新高，带动西部地区工业增加值修复并优于全国水平，考虑到浩吉铁路已正式开通，对西部地区资源开发有重大意义，我们认为年内采矿业增加值高增是政策红利所致，四季度并非不可持续。制造业增加值同比呈季节性修复。

　　房地产投资平稳，基建投资回升，制造业投资降幅缩窄

　　1-9月固定资产投资小幅回落。1-9月份，固定资产投资同比增长5.4%，增速比1-8月回落0.1个百分点。

　　基建投资回升。1-9月基建投资同比增长4.5%，增速较1-8月份加快0.3个百分点。结构上看，去年9月至今交运和公共设施管理业投资呈明显的替代关系。

　　而从资金端来看，今年投向基建的专项债金额将大幅上升。1-8月发行的专项债有部分尚未投入使用。出于稳增长、防风险考虑，今年有望提前发行明年专项债额度，投向基建的专项债将大幅增加。

　　考虑到目前财政收入平稳增长、政府债务仍可控，且资本金要求的放宽与明年专项债额度提前下达等政策已释放积极信号，我们认为，年后基建(不含电力)增速有望持续平稳回升至5-6%区间。

　　制造业投资小幅回落，降幅明显缩窄。1-9月制造业投资增速为2.5%，较前期增速小幅下滑0.1个百分点。高技术制造业投资继续回升。结构上看，技改需求释放令能化、有色等高耗能行业投资边际改善，带动设备制造业投资修复，同时供给侧结构性改革推动以信息产业为代表的高技术制造业投资高增。但外需回落使部分行业投资信心下滑，如食品纺服行业投资增速持续下滑。

　　当前稳增长政策红利持续释放、产能利用率边际修复、多数行业利润正增长、库存持续去化，基本面来看利于投资稳定，但外部不确定性风险使企业家信心持续受挫。

　　9月地产投资平稳销售反弹，预计后续销售韧性、投资缓慢下行

　　房地产投资平稳、销售增速继续反弹。1-9月，全国房地产开发投资同比增长10.5%，与1-8月份持平。1-9月，全国商品房销售面积同比下降0.1%，降幅较1-8月份收窄0.5个百分点。

　　房屋新开工面积增速放缓、施工面积回落。1-9月房屋新开工面积165707万平方米，增长8.6%，增速回落0.3个百分点。其中住宅新开工面积122308万平方米，增长8.8%。1-9月房屋施工面积834201万平方米，同比增长8.7%，增速比1-8月份回落0.1个百分点。

　　竣工面积降幅收窄。房屋竣工面积46748万平方米，下降8.6%，降幅收窄1.4个百分点。

　　商品房销售增速降幅继续收窄。1-9月份商品房销售面积119179万平方米，同比下降0.1%，降幅比1-8月份收窄0.5个百分点。其中，住宅销售面积增长1.1%，办公楼销售面积下降11.0%，商业营业用房销售面积下降13.7%。商品房销售额111491亿元，增长7.1%，增速加快0.4个百分点。其中，住宅销售额增长10.3%，办公楼销售额下降11.1%，商业营业用房销售额下降13.0%。

　　我们判断地产销售近几月超预期源自专项债放量，短期仍有韧性但未来仍将下降。尽管今年棚改计划开工量同比腰斩，城镇棚改区计划改造285万套，比去年实际开工减少了341万套，对应抵押补充贷款(PSL)增长下降，但考虑到去年棚改资金不会在当年全部形成新增购买力，部分购房需求会平滑到今年，因此棚改对商品房销售不会如计划开工量般陡峭，实际影响呈拖尾形态；另一方面棚改实物化安置并不具有明显强制执行力，货币安置需求仍有韧性。上述因素与年内专项债放量的表现相一致，1-8月棚改专项债较去年同期增长约6000亿元并弥补了PSL下滑，我们认为这是地产销售近几月超预期的主要原因，也正因如此，使得30大中城市房地产销售数据与全国销售出现背离。

　　短期销售增速受到基数低影响不会太差，未来仍将偏弱，带动投资下行。历史经验看，住房购买政策偏紧时期房地产销售增速往往会明显转负，这一经验随着15、16年住房去库存而改变。9月专项债将全部发行完毕，滞后效应以及低基数可能使得住房销售近期表现仍然不错，但整体政策偏紧，未来依然偏弱，并将传递至投资。

　　投资下行速度不会太快，预计年末不太可能低于8%。土地购置占投资比重约3成，增速持续下降，如果维持最近半年的下降速度，会带动投资下滑约1.5个百分点；截至8月，房地产开发计划总投资增长14.6%，较去年继续上升1.9个百分点，计划投资增速依然较快。假设今年完成比例在17.5-18%，则地产投资全年增速约9.2%。

　　9月社零消费同比增长7.8%，增速较上月回升0.3个百分点。受益低基数等影响，9月汽车消费同比-2.2%，跌幅较前值收窄5.9个百分点。排除汽车后社零同比为9%，较前期回落0.3个百分点。

　　结构上看，年内拖累耐用、非耐用消费品消费的类目分别为汽车、石油制品，考虑到促消费政策红利将持续释放，同时四季度汽车消费迎来低基数、油价同比增速可能回升，预计四季度消费有望继续回稳。

　　9月生产、投资、消费等各项数据均有积极迹象，叠加9月金融数据向好，我们维持四季度经济较三季度持平概率较高的判断。考虑到最新数据有所改善，且四季度通胀较高，我们认为年内央行货币政策缺乏边际加大放松的可能性，但也不会收紧，预计年内难有降准以及降低中期借贷便利(MLF)操作利率，但贷款市场报价利率(LPR)仍有可能下降。

　　此外还需关注一些政策的后续实施与进展，包括专项债额度的发行、促进消费政策的进展情况、稳定制造业投资政策落地情况等。(摘编自“东北宏观by凤来仪”微信公众号)(中新经纬APP)

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