赵伟：美元何时见顶？

　　中新经纬12月27日电 题：美元何时见顶？

　　作者 赵伟 国金证券首席经济学家

　　年初以来，美元指数一波三折走出类“N型”走势，6月初以来持续走强。美元指数持续因何走强？对人民币汇率影响几何？

　　年中以来，美元因何持续走强

　　美元指数，衡量的是美元对一揽子货币的汇率变化程度，由于欧元、英镑等占比最高，美欧经济相对强弱程度即成了美元指数核心驱动逻辑。近两年，疫情期间各国防控形势演进并不同步，导致汇率走势受疫情形势影响变大。受疫情形势影响，1月至3月，美元指数由89.4左右升至93左右；4、5月间再次由93左右回落至90左右，6月中上旬以来持续震荡抬升，最高达96.8左右，抬升幅度较大。

　　图1 美元指数全年走出类“N型”走势

　　上半年，美元汇率走势，主要受美欧疫情形势、防控效果错位下二者经济预期波动的影响。疫苗供给量的变化，影响居民出行、外出消费以及服务就业等方面，间接对欧美的经济增长和货币政策预期产生影响。由于美国疫情应对相对较好，“场景修复”趋势明显，带来美国经济恢复速度较快、美联储Taper(缩减购债)预期升温，而欧元区疫情反复导致持续宽松，最终推动美元指数上升。

　　年中以来，美元指数的两波快速抬升，分别发生在德尔塔、奥密克戎毒株出现后，资金避险情绪、经济政策预期变化阶段。6-8月，德尔塔在全球蔓延，一方面使得避险情绪升温，流入美元资产，支持美元升值；另一方面，市场预期美国经济和政策受到德尔塔毒株影响较小，美联储仍将进行Taper。近期，奥密克戎毒株出现后，市场情绪和对经济和政策的预期也出现了类似的变化，推动美元出现第二波抬升。

　　“场景修复”年，汇率定价机制将加速回归基本面

　　年中以来的德尔塔、奥密克戎毒株传播力较快，但感染的病例中轻症居多、致死率更是处于低位。同时，药物的有效性提升和技术发展，使得疫情防控手段越发科学、有效，降低疫情对正常经济活动的干扰程度。

　　疫苗从2021年全球供给“不足”中得到中缓解，或将进一步削弱疫情对全球经济的影响，加快全球经济“场景修复”。前期疫苗接种率较高的国家，已经开始推进第三针加强剂。疫苗供需形势的变化，或将导致以汇率为代表的资产定价逻辑，由“疫情”扰动转向“基本面”驱动为主。

　　美元见顶步入弱势通道，人民币贬值压力不大

　　“场景修复”大背景下，美欧等主要经济体的经济活动，或加快回归正常化，欧洲及其他非美经济体修复弹性或更大。随着财政刺激政策的退出，以及美联储加速Taper和加息，美国经济增长最快的时候或已过去。疫情期间“受伤”较重的非美经济体，疫后“场景修复”受益程度或更高。

　　图2 美国制造业与服务业PMI指数趋同

　　图3 欧元区主要经济分项尚未回到疫情前水平

　　美国财政、货币政策加快正常化，市场消化相对充分；欧洲等货币政策正常化的速度或有所加快，对汇率资产定价影响可能更大。“疫情”扰动下，消费场景的缺失、供应链中断对欧洲的冲击显然大于美国，在“场景修复”下加快正常化的过程中，欧洲经济弹性可能更大；疫情期间的经济政策方面，中国领先美国、美国领先欧洲，欧洲政策正常化节奏加快，对中短期汇率走势影响可能更大。

　　图4 欧美经济景气指数差值领先汇率6个月

　　图5 中美利差处于三年均值附近，人民币汇率调节空间相对充裕

　　美元指数或于1-2个季度内见顶逐步走弱，在此背景下，对人民币汇率“贬值预期”不必过于担忧。美欧经济体疫情防控政策差异明显，欧洲后来居上、稳步推进。第三针加强针的注射，欧洲也是起步晚、速度快。照此节奏推演，结合美联储加息预期的节奏影响等，综合考虑，未来1-2个季度，美元见顶走弱的可能性较大。部分宏观信号，也在提示类似逻辑，比如美欧经济景气差值经常领先于汇率走势6个月左右，该指标在前些年辅助判断汇率节奏时有一定参考意义。

　　近期，人民币汇率走势强势，与超预期的出口贸易形势、“北上”资金等金融资本流入等有关，具有基本面支撑。考虑到当前，中美利差处于三年均值附近，“8·11”汇改之后，人民币汇率决定机制更加市场化，且双向波动的走势可及时消化各种外部压力，货币政策“以我为主”下，对“贬值预期”依然不必过虑。(中新经纬APP)

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