中新经纬客户端3月29日电 题：《李迅雷：浅谈A股节后下跌的根本原因》

　　作者 李迅雷(中泰证券首席经济学家)

　　对于A股市场春节后出现的下跌现象，很多市场专业人士用美债收益率提高和美国通胀预期抬升来解释。因为这两者均会让无风险利率上升，按照估值模型，当无风险利率水平接近零时，估值水平取决于风险溢价率，故市盈率就可以很高，相对有利于高成长板块。反之，无风险利率(如国债收益率)上行，则估值水平下移，股价下跌。对于中国股市而言，负面影响可能来自两个方面：一是中美利差缩小，导致外资流出A股；二是国际大宗商品价格暴涨使得中国出现输入型通胀，倒逼央行提高利率。

　　这类解释似乎很合理，但究竟是不是A股节后下跌的根本原因呢？

　　市场对专家、学者的观点通常喜欢用“事后诸葛亮”来诟病，这实际上反映了对资本市场走势的预测很难做到准确，如春节前的“持股过节”成为投资者和专家的共识，但即便事后解释上涨或下跌的原因，要做到精准解释也很难。

　　我认为这轮A股下跌的原因主要是内生因素而非外部原因。过去两年的市场增量资金大幅增长，在机构投资者的主导下，进入“好赛道”，导致这些热门赛道上的估值水平大幅提升。

　　事实上，这轮下跌幅度大的主要是热门赛道上的股票。据统计，过去两年这类股票的平均涨幅达到150%，其中120%的涨幅是靠估值提升来实现的。但2020年6月开始，央行就开始收紧信用了，为何热门赛道的很多股票直到过年前还涨个不停呢？这是因为中国的债券市场一开始就是机构投资者的市场，能够敏锐反映货币政策的变化，而股市还是典型的散户市场，对利率和通胀的反应并不敏感。

　　那么，这轮美债收益率的提升和对通胀预期的炒作，为何没有给国内债券市场带来什么影响，却给股市带来那么大的影响呢？

　　从美国资本市场的历史数据看，十年期美债收益率变化对道琼斯指数的估值影响不大，但对纳斯达克指数的估值影响要明显些，这与国内创业板指数近期下跌幅度较大存在一致性。但由于A股大市值公司多为传统行业，且估值水平已经比较合理甚至偏低了，故受美债收益率或通胀预期的影响更小，可以起到稳定指数的作用。

　　资本市场变幻莫测，误判难以避免，但及时纠错很重要。研究宏观经济，更重要的是研究长期变量，而非高频数据。(中新经纬APP)

　　李迅雷

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