明明：“把好货币供给总闸门”，是政策收紧的信号么？

2019-04-16 16:04:39 中新经纬

　　中新经纬客户端4月16日电题：《明明：“把好货币供给总闸门”，是政策收紧的信号么？》

　　作者明明(中信证券研究所副所长、首席固定收益研究员，中新经纬特约专家)

　　中国人民银行货币政策委员会2019年第一季度例会中出现的几个值得关注的提法，可能会为未来的货币政策走向提供参考。一是认为“当前我国经济呈现健康发展，经济增长保持韧性，增长动力加快转换”；二是指出“保持战略定力，稳健的货币政策要松紧适度，把好货币供给总闸门，不搞大水漫灌”；三是提到防范金融风险。具体来看：

　　第一，对经济形势判断更加乐观，货币政策边际收紧在预期之内。

　　根据国家统计局公布的数据，中国制造业采购经理指数(PMI)为50.5%，重回荣枯线以上，3月经济景气回升；金融数据同样亮眼，社融同比回升至10.7%，M2同比回升至8.6% 。在表外融资收缩的情况下，人民币贷款带动表内社融超预期增长，实体融资情况向好。对经济基本面的乐观判断已经在一季度经济金融数据公布后得到市场的充分预期，信贷的超额投放后货币政策边际收紧在预期之内。

　　第二，一季度货币政策操作缩量降频，货币政策边际收紧得到确认，未来短期流动性压力有望得到缓解，但长期信贷投放需要进行平滑。

　　“把好货币供给的总闸门，不搞大水漫灌”的政策思路在一季度的公开市场操作中已经有所体现，本次例会重提是对此前货币操作边际收紧的确认。一季度以来央行公开市场操作更偏谨慎，一月连续两次降准释放大量流动性，货币政策边际收紧，从资金面情况看，央行多次连续多日暂停逆回购操作， DR007中枢继续下移至政策利率之下，但波动性明显增强，利率波动范围扩大，货币政策已经体现边际收紧。

　　有观点认为，央行货币政策委员会一季度例会重提货币政策总闸门，是一季度货币政策边际收紧的确认。但是笔者认为，二者并没有直接因果关系。出现这种联系可能有两方面的原因，一是季节性扰动，二是例会报告并不全是对未来长期的政策安排，也可能是对过去一段时间政策的总结。对应于货币政策执行报告也一样，货币政策执行报告前大半部分都是对过去的总结，只有未来政策安排那部分是前瞻性的。

　　总体来说，我们认为本次重提流动性闸门是对春节以后流动性总体偏紧的确认，展望未来，今年的货币政策在稳健的基调下，偏紧和偏松的阶段将时有替换，最终还是取决于政策对于目前经济和市场的判断。考虑到近期对于经济乐观的情绪达到顶峰，我们认为短期流动性偏紧的状态也到了最后的时刻，考虑到央行短期利率走廊的调控，我们认为央行不会让短期利率，比如DR7，上到3%以上，事实上2-3%基本上可以认为是合理的利率区间，所以公开市场操作可能很快重启，债市的调整基本告一段落，我们之前提到过今年的债市是震荡市，机会是调整出来的，并且海外机构已经在逐步加大配置力度，所以利率债市场可能阶段性转暖。

　　但是，下一步的不确定性可能来自于信贷政策的变化，事实上流动性闸门的提法并不仅是指短期流动性，也包括了长期的信贷投放。对于全社会流动性来说，社融就是最重要的指标，本次重提流动性闸门也可能与一季度社融的大幅增长有关。具体来看，一季度社融高歌猛进导致两个反向约束：一是早投放导致的未来三个季度的可用额度变少，包括信贷和地方债；二是短期集中投放导致资产泡沫的风险，包括股市、一线和二线城市房市，比如短期居民贷款的大幅增加，历史上来看都与股市和房市有关。所以，不排除未来政策通过窗口指导，平滑信贷投放的可能性，那么对于风险资产来说会有一定的压力。

　　第三，增加了有关防范金融风险的表述。

　　会议纪要中提到防范金融风险，包含了内外部风险。内部金融风险可能来自于在经济基本面有企稳迹象、风险资产价格上涨，防风险再次受到关注。在经济金融数据均出现超预期企稳迹象的环境之下，金融市场热度显著提升，股票、大宗商品价格快速上涨；一二线房地产市场也呈现“小阳春”，住宅成交面积同比大幅上涨，价格有所回暖。本次例会重提防范金融风险，也从侧面体现了央行对经济相对乐观的看法。“提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力”与全球经济的不确定性有关。

　　本次例会确认了一季度以来的货币政策边际收紧，但并不代表货币政策转向。笔者认为，货币政策实践要早于政策表态，未来的货币政策根据经济金融基本面的变化预调微调，在保持稳健取向中左右摇摆而非取向逆转。一季度的信贷和经济基本面都有超预期表现，后续的信贷和经济表现能否持续仍是货币政策边际调整的依据，松紧适度、灵活微调。一方面经济虽有回暖但仍处于底部，仍需保持流动性合理充裕；另一方面，国债和地方债发行量增加、地方隐性债务化解都需要低利率环境，出于财政、货币政策协调考虑，不支持货币政策大幅收紧。(中新经纬APP)