王剑辉：买独角兽基金会“踩雷”吗？

2018-06-14 17:08:00 中新经纬

　　中新经纬客户端6月14日电题：《王剑辉：买独角兽基金会“踩雷”吗？》

　　作者王剑辉(首创证券研发部总经理、中新经纬特约专家。)

　　作为一种神话形象，独角兽被诸多文化乃至宗教所提及。在西方传说中它是稀有、高贵的象征，因而在2013年被美国风险投资家用来指代潜质绝佳、价值罕见的私人初创企业。随着年初以来国家鼓励优质创新科技企业进入A股市场，推动境外上市的中概股回归，关注独角兽的投资概念迅速普及，6月11日，6只面向个人销售的“独角兽基金”把这种关注推向高潮。

　　“独角兽基金”有何特别之处？

　　像对待任何新生事物一样，投资者在做出决策之前需要全面客观的了解这种新型基金产品，仅从字面去简单理解是不够的。此次六大基金公司同时推出的俗称为“独角兽基金”的产品正式名称为“3年封闭运作战略配售灵活配置混合型基金”，属于一种“上市型开放式基金”(LOF)。需要注意的是，基金合同生效后的前三年为封闭运作期，在封闭运作期内，基金每6个月受限开放一次，投资者在期间只可申购而不能赎回，不过在成立6个月之后可以在交易所按照净值进行交易。

　　与其他基金不同的是，“独角兽基金”所持有的股票主要通过战略配售取得。理论上说，这些基金可以通过战略配售获取A股IPO上市的独角兽股份，也可以同样方式获得回归A股中概股的CDR份额。若遇到上市空档期或者未能足额获配，基金还可以参与其他国内科技企业IPO的战略配售。

　　“独角兽基金”怎样赚钱？

　　那么，“独角兽基金”是不是就是打新基金？通过“独角兽基金”观察权益投资部分的说明可以看出，相比普通的“打新基金”而言，这些战略配售基金的资金使用效率更高，因为配售无需底仓和资产额度，而且相应的制度安排也使得获配的成功率大大提升。不过由于获配股票1-3年的锁定期，最终的权益投资收益也面临不确定性。它们也不同于普通的股票投资基金：除了3年封闭期对产品流动性有一定影响之外，它们对待获配的股票更多会从财务投资、而非战略投资的角度去操作，尽快获利了结。

　　鉴于股票配售的时间、节奏、数量均不确定，为了避免资金闲置以及灵活应对股市可能产生的阶段性波动，上述六只基金均在战略配售股权之外采取了固定收益投资策略，它和普通的固定收益类基金投资也有所不同：它的定位主要是保障权益投资的顺利进行，其次才是债券品种及交易收益。预计管理者将通过配置期限在两年以下国债、央行票据以及其他AAA级的债券品种，使用回购、国债期货等交易工具，实现基本收益。这部分投资本质上更接近现金管理产品，偏重资金安全和流动性，不太可能使用较高的杠杆来获取最大收益；规模上会随着股票投资的逐步增加而呈现出前高后低的格局。这种“双策略”的结构安排决定了基金的风险收益水平将低于股票型但高于债券型产品，符合混合型产品的特征。

　　“独角兽基金”考验管理人配置水平

　　同其他理财产品一样，这些基金在收益水平上也会出现差异。影响收益的主要技术因素是管理人的品种配置水平：基金经理需要在IPO的“新贵”(比如工业富联、宁德时代)和回归龙头(比如阿里、腾讯)CDR的配比上做出抉择。前者的外来表现可以在历史数据中找到一定的依据：通过观察上市时间在570-720个交易日的52只“新贵”股票我们发现，6个月、1年和3年的累计涨幅中值分别为219%、174%和68%；涨幅低于5%的个股占比分别为5.8%、9.6%和13.5%，选股“触雷”的概率不算太大。相信独角兽企业的表现应当与之相近。比较之下，后者的预判似乎更具挑战性。这些龙头成名已久，市场份额持续扩大，投资者的认知度很高，而它们的盈利模式基本成熟，近几年在境外市场上的累计涨幅已经巨大，估值水平已然不低，比如2014年以来腾讯累计上涨了446%，市盈率37倍，已超过Facebook，显著高于谷歌的28倍水平。这些龙头企业回归之后业务和股价是否能更上一层楼还需观察。

　　从宏观角度看，六只基金的收益水平将受到IPO政策的走向和CDR市场的发展状况的系统性影响。目前国内独角兽企业的总市值约2.03万亿元，按照目前的政策导向应当是尽量在A股上市。符合CDR试点条件的阿里、腾讯、京东、网易、百度和小米总市值超过8万亿元。即使仅允许它们增发15%的股份，初期CDR的理论规模也达到1.2万亿元。如何把握这三万多亿元的发行节奏考验着监管者的智慧。考虑过往一级市场的融资能力(过去12年来股权融资额中值7050亿元)，笔者认为未来5-6年内，A股市场可能每年平均完成3100-3400亿元的独角兽企业IPO融资，发行CDR约1800-1900亿元。如果此次各家基金能够足额募集，并能够在独角兽和CDR的战略配售(总市值的30%)中分别获得四成和六成份额，在正常行情下，3年累计预期收益率有望达到25-35%的良好水平。(中新经纬APP)