中国MLF利率调降预期落空，交易员如何调仓？

　　周艾琳

　　未如预期。

　　北京时间9月19日凌晨，美联储将公布利率决议。此前市场预计，中国会先于美联储在17日下调MLF(中期借贷便利)的概率不小，因为MLF的下调可能会带动20日LPR(贷款报价利率)的下行。然而，上午央行进行了2000亿的MLF续作，但利率保持3.30%不变。

　　兴业银行分析师郭于玮对第一财经记者表示，“从各种数据来看，从境外到境内，虽然降息的空间已经打开，但调降MLF的时机可能仍不完善。”不过业内人士普遍认为，20日马上到来的LPR报价仍有望小幅下行，且四季度可能是MLF下调的更好时点。

　　对于市场交易而言，上周美债市场出现大抛售，10年期美债收益率一度9天上行44个基点，目前位于1.83%附近。多位债券交易员对第一财经记者表示，全球风险情绪近期的上升也传导至中国债市，收益率上升后机构仍有望加仓。“此前收益率下行太快导致众多机构踏空，但债市收益率后期下行的大方向还是确定的。”中航信托宏观策略总监吴照银告诉记者。

　　LPR仍有望在美国降息后下行

　　本周2650亿元MLF到期，叠加九月缴税高峰期的到来，市场对于短期流动性仍有一定要求，本次MLF续作以减缓流动性压力属于预期之内。但考虑到昨日降准实施释放8000亿长期资金，因此MLF续作规模缩减为2000亿。

　　至于MLF利率调降为何落空，民生证券首席宏观分析师解运亮说，目前经济中存在的问题应该是投资效率不足，而非投资总量不足；此时的利率调降无法解决投资低效率问题，反而可能加剧产能过剩和高杠杆。MLF的利率调降应等到LPR应用得到落实，四季度可能为较好的时间窗口。

　　摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊对记者表示，本次MLF缩量续作不调价是合理的。原因主要是，在疏通货币政策传导机制、数量型转为价格型货币政策的过程中，贷款利率的下降需要从提高银行负债端弹性入手，只有针对性地进行流动性定向投放，结构性降低中小银行及非银的负债端压力，才能有效实现逆周期调节下的稳增长。此前央行降准操作除了进一步改善市场流动性之外，全面降准所释放的中长期流动性会进一步降低银行资金成本，通过降低银行负债端压力来增强金融机构对小微民营等经济运行薄弱环节的主动支持力度。从这个角度来说，16日正式落实的普遍性降准已经为LPR下行提供了空间，预计20日的LPR第二次报价较上次会有所降低。因此短期内央行调降MLF利率的必要性随之下降。

　　尽管MLF利率并未调降，但由于降准已经降低了银行的整体成本，因此有助于带动20日LPR报价的走低。兴业银行首席经济学家鲁政委对记者表示，9月LPR报价大概率下行。此前他就预计，动的不会是逆回购和MLF利率，而是9月20日第二次公布新LPR报价。

　　就未来而言，章俊认为，虽然普遍降准已经为LPR下行提供了空间，但未来主动调降MLF利率以增强报价行降低LPR利率的动力，进而稳步降低实体经济融资水平将是货币政策的下一个方向。

　　其背后的逻辑在于，全球经济衰退风险加大使主要经济体开启降息周期。年初以来，无论是印度、巴西等新兴市场国家，还是澳大利亚、新西兰、韩国等发达经济体均陆续开启了降息周期。上周欧央行刚宣布完新一轮的宽松政策，两天后美联储也可能降息，中国央行出于全球经济联动性和汇率层面的考虑可以较为自然地跟随降息；其次，政策具有一定的时滞效应，若想使货币政策对加码发力的财政政策起到较好的配合效果，进行一定程度的降息也是较优的政策布局。

　　美债抛售传导、交易员等待加仓时机

　　MLF利率下行的落空也导致中国债市出现一定程度的调整。截至记者发稿，中国10年期国债收益率已上行至3.115%。

　　上周，美债出现大抛售，10年期美债收益率一度从低于1.5%的水平飙升至1.9%以上；当时中国10年期国债收益率也一度突破了3.138%。

　　就中国债市而言，记者采访的多位交易人士普遍称，等收益率进一步上升后，继续加仓仍是主要的趋势。某券商自营投资经理对第一财经记者表示，“其实变的都是情绪，经济基本面并未改变”。

　　吴照银也对记者表示，“此前债市收益率下行速度过快，导致众多机构踏空，如果近期债市收益率持续上行，机构仍然会择机买入，收益率中长期下行的大方向仍然是确定的”。

　　“最近我还是想等一等，等到国开债收益率到3.65%附近，应该是一个比较舒服的买入点位。”某股份行资管部人士告诉记者。

　　就股市而言，8月中旬以来，A股和H股市场均从低位录得7%左右的反弹，近两天出现回调，但机构预计外资流入的态势中长期仍将持续。瑞银证券提及，近期推动反弹的主要动力包括降准等利好消息。结构上来看，关注受益于流动性放松预期的板块，例如5G板块、电子、通信、计算机等，而下一个重要的政策观察窗口为9月20日的LPR报价。