部分民企资金链告急：高杠杆撬动下的大扩张失控

　　《中国经济周刊》 记者 郭芳 李永华 | 北京、广东、湖南报道

　　(本文刊发于《中国经济周刊》2018年第40期)

　　“去年下半年开始的去杠杆，市场资金抽紧，导致企业发行债券融资难，融资成本高，消耗了大量的自有资金，出现了严重的流动性困难。”今年5月初，位列全国500强的盾安集团自称各项有息负债超过450亿元，恳请浙江省政府出手救援。

　　盾安集团并非个案。今年以来，民营企业频频爆出债券违约事件，同时，大股东股权质押爆仓、一块钱转让控股权、卖身国有企业的事件接二连三。

　　部分民营企业的资金链何以告急？是否像盾安集团在其向浙江省政府的紧急报告中所言，都是去杠杆惹的祸？

　　高杠杆撬动下的大扩张失控

　　中金公司固定收益部9月发布的研报称，与以往几轮信用违约爆发不同，2018年这轮信用违约与经济和行业景气度下行关系不大，主要由于“金融去杠杆”背景下的信用收缩引发。

　　同时，中金固收认为，本轮违约中民企较多，除了融资渠道受限外，很大程度上暴露出民企普遍存在的公司治理和内控偏弱的问题。部分案例中还存在大股东或管理层掏空公司，侵蚀小股东和债权人利益的情况。过去几年宽信用环境下，盲目扩张加杠杆的企业，是本轮信用风险爆发的“重灾区”。

　　曾经喊出营收一万亿目标的凯迪生态(*ST凯迪，000939.SZ)可谓其中的典型。2009年，凯迪生态一口气收购9家电厂，自此走上扩张之路，2014年一股脑收了154个项目，让人瞠目结舌。

　　与大手笔的“买买买”如影随形的是，凯迪生态成长为财技高手。股权质押、资产证券化、定向增发、发行可转债、银行贷款，几乎凡是能够想到的融资手段全用上，结果就是其债务像雪球一样越滚越大。

　　2017年，凯迪生态这辆高杠杆战车戛然而止，公司2017年年报显示，公司2017年实现营收54.56亿元，亏损达23.80亿元。截至目前，凯迪生态负债278亿元，其中2018年到期的债务约150亿元，背负的债务成为公司2017年年度亏损以及2018年债务危机爆发的根本原因。凯迪生态还承认，此前的收购中，存在大量效益低下或者资源属性远大于经营属性的资产。

　　一家零售公司的副总经理称，前些年，来钱容易，银行追着放款，定增、发债，还有其他渠道都能来钱，投资确实有些盲目，“投的项目很多都不赚钱”。

　　另有一家环保公司高管坦言，过去几年，环保企业争抢PPP项目，大量依赖融资，企业自身资金不足的时候，常常是拆东墙补西墙。今年，PPP政策忽然收紧，举债的项目被冰冻或者被提前终止，企业顿时陷入困境，甚至资金链断裂。

　　此外，从已“爆雷”的多家公司来看，多数公司存在短债长投的问题，如盾安集团就是如此。

　　民企融资难之痛

　　除了企业自身过度加杠杆导致资金链风险外，民企融资难、融资贵难题也迫使民企承受更大的压力。

　　一家环保上市公司高管表示，“银行向民营企业贷款时，一是贷款周期短，民营企业的贷款期限往往仅为一年，而贷款的审查周期则通常长达2～3个月。二是贷款金额较小，解决不了民营企业的资金需求。三是银行要求高，银行对民营企业贷款的抵押物要求较高，很多轻资产的民营企业基本拿不到贷款。四是贷款利率较高。加上担保费、评估费、登记费、审计费，还有个别银行的‘财务顾问费’，目前民企的融资成本一般是基准利率的两倍以上，比国企的贷款利率往往要高出两个百分点甚至更多。”

　　银行贷款之外，非标准化债权类资产，即“非标”融资一度是民企青睐的渠道。

　　按原银监会的定义，这是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受(收)益权、带回购条款的股权性融资等。

　　今年4月，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，即“资管新规”出台，银行等金融机构一度暂停“非标”业务，此后大幅压缩“非标”类融资。

　　招商证券固收团队根据26家上市银行半年报数据研究显示，上半年“非标”规模下降约12%。26家上市银行表内“非标”规模约6.6万亿元，较2017年末的7.5万亿元减少超过9000亿元。2017年全年“非标”减少1.8万亿元，降幅19.5%。表内“非标”占总资产比重从2017年末5.1%进一步下降至4.3%。

　　正规渠道来水少了，一些企业不得不铤而走险，寻求民间借贷，甚至是高利贷。

　　“大公司好歹还能拿到银行的钱，我们根本没戏。”一家经营粮食加工的中小型企业老板感慨，“房子、车子全部抵押了。”其贷款利息高达月息3分甚至5分，也就是年利率36%或60%。

　　粤北中小企业协会会长蔡仲光也反映说，今年开始，企业的融资成本激增，企业贷款本来是基准利率上浮10%，现在也上浮到30%以上。“银行可以把压力转移到企业，但企业可以把压力转移到哪里呢？”

　　上述环保上市公司高管还称，中小企业贷款到期时往往需要过桥倒贷，就是需要重新办理贷款，这使得很多企业必须四处借钱倒贷，进一步提高了企业的融资成本，很多时候直接导致企业陷入困境甚至破产的境地。

　　相对于民企，国企的融资环境则是另一番风景。中国财政科学研究院今年7月发布的调研报告显示，这几年国企融资大幅改善，而民企融资在持续恶化。从融资规模来看，过去3年国有企业平均融资规模迅速上升，从2015年的7.15亿元上升到2017年的22.54亿元，民营企业从5.99亿元下降到4.6亿元。而从融资成本来看，国有企业通过银行贷款、债券融资、股权融资和其他融资方式的融资成本都低于民营企业。

　　吊诡的是，海通证券研报称，“从资产负债率来看，国有企业开始降杠杆，目前国有工业企业的资产负债率已经从去年末的60.4%降至59.6%；而民营企业的资产负债率从去年末的51.6%激增至55.8%，目前由于信用收缩反而被迫在加杠杆。”

　　面对当前的问题，7月31日召开的中共中央政治局会议指出，坚定做好去杠杆工作，把握好力度和节奏，协调好各项政策出台时机。要通过机制创新，提高金融服务实体经济的能力和意愿。

　　据了解，日前，湖南省推进中小微企业应收账款融资，企业以自己的应收账款为担保，向银行申请贷款，银行的贷款额一般为应收账款面值的50%至90%，可以解企业一时之困。

　　得知该消息的第一时间，湖南一家新材料上市企业副总经理谢明(化名)就赶紧电话联系其朋友，告知对方可通过该渠道申请贷款，还掉一部分民间高利贷，缓解资金压力。

　　清华大学教授魏杰则称，上半年去杠杆力度过猛，导致很多民企的资金链断裂，下半年推进结构性去杠杆，不再“一刀切”，国有企业将是去杠杆的重点。