公募交易佣金下调影响有多大？基金券商合作模式将重塑

　　黄思瑜

　　公募基金股票交易佣金费率及证券交易佣金分配比例上限将下调，这将给券商带来哪些影响？

　　近日，证监会发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》(下称《规定》)，将自2024年7月1日起正式实施。这是2023年12月对外公开征求意见后，新规正式落地。

　　新规中，降低基金管理人证券交易佣金分配比例上限备受市场关注。在多位券商人士看来，调整后对部分大型券商控股基金子公司的直接分仓有所影响，不过股票交易佣金降费或将重塑公募基金与券商合作模式，推动行业向更加专业化和市场化的方向发展，加速行业内部的优胜劣汰。

　　此外，新规强化基金管理人、证券公司内部制度要求。如：严禁基金公司利用交易佣金与证券公司进行利益交换、向第三方转移支付费用(即“软佣”)等；严禁券商将基金证券交易量及佣金直接或间接作为销售部门考核指标。

　　中金公司非银及金融科技团队认为，佣金制度改革，对于买卖方竞争格局、业务布局等方面均有深远影响，同时有助于降低投资者基金投资成本、增强其获得感，引导证券基金经营机构端正经营理念，促进形成良好发展业态、助力高质量发展。

　　这几类券商将受影响

　　《规定》共19条，主要内容有四个方面：一是调降基金股票交易佣金费率；二是降低基金管理人证券交易佣金分配比例上限；三是全面强化基金管理人、证券公司相关合规内控要求；四是明确基金管理人层面交易佣金信息披露内容和要求。

　　其中，降低证券交易佣金分配比例上限成为市场的关注重点。根据《规定》第五条，一家基金管理人通过一家证券公司进行证券交易的年交易佣金总额，不得超过其当年所有基金证券交易佣金总额的15%。此前的佣金分配比例上限为30%。

　　这条适用于向证券公司租用交易单元的基金，采用券商交易模式的基金不受影响。基金管理人新增租用交易单元模式进行证券交易的，自第二年起满足上述规定。另外，上一年末股票型、混合型基金管理规模合计未达到10亿元的基金管理人，不受前款比例限制。

　　而租用交易单元模式是公募基金管理人参与证券交易的主流模式，这种模式由银行进行结算。第一财经根据Wind数据统计发现，截至4月22日，在全市场20765只基金中，有18860只基金采用银行交易结算模式，占比90.83%。

　　这意味着新规正式实施后，大部分的公募基金佣金分配比例上限要减半。

　　“降佣后，首当其冲的要数券商研究所，因为它们收入来源相对单一，主要靠佣金收入。而经纪业务部门收入来源较多，有散户佣金、基金代销、基金投顾等方面的收入。所以降低佣金费率水平及佣金比例上限对研究所的影响相对更大。”一位券商分析师告诉第一财经记者。

　　在上述分析师看来，对券商的影响主要分这几类：第一类是控股基金公司的头部券商，因为佣金分配比例较高，将受到直接冲击；第二类是以纯研究为主的券商，受到的冲击可能不大；第三类，研究能力弱、代销能力强的券商将会受到较大的冲击，因为以后销售服务费不能从佣金上体现；第四类，既没有研究业务也没有经纪业务的券商，则没有与基金公司合作的机会，因为它们硬性条件都没有满足。

　　“券商系公募给大股东的佣金支付比例高于15%的情况普遍存在，按照不允许存量产品转换为券结模式的要求，这些比例均将有所下调，对于其他券商研究所或将是件好事。”中信建投非银金融与前瞻研究赵然团队称。

　　此次交易佣金分配比例下调，券商交易结算方式不受限制。2017年年底，证监会发文试点券商结算模式，要求新成立的基金公司采用券商结算模式。但相对租用交易单元模式来说，目前券结模式的占比仍旧不大。根据Wind数据，截至4月22日，采用券商交易结算模式的有1903只基金，占比仅9.16%。

　　“券商结算模式不受分配比例上限约束，未来有望成为券商破局的增长点。”上述券商分析师认为，应加大推动券商结算应用，这既有利于提升交易资金的安全性，也可深度融合基金管理人与券商的全方位业务需求，加强相互合作。

　　强化券商及基金公司合规内控

　　与征求意见稿相比，正式稿主要内容变化不大，新增了少数内容并进一步补上之前的漏洞。

　　比如：第四条进一步明确被动型股票基金的交易佣金除了不可以用于研究服务外，还不能用于支付流动性服务；第六条新增不得通过转换存续基金证券交易模式等方式规避第五条规定；第九条新增基金管理人委托货币经纪公司的服务费用不得从基金资产中列支的内容等。

　　“过去，券商研究所可以帮基金公司采购专家咨询服务、金融终端和数据库服务，产生的费用也依然用交易佣金支付，俗称软佣。严禁向第三方转移支付费用，实际上就是禁止软佣支付形式；另外，正式稿新增了委托货币经纪公司服务的费用也不得从基金资产列支的情形，进一步为投资者节约成本。”赵然团队称。

　　同时，新规明确了证券交易佣金费率水平，除被动股票型之外的其他类型基金交易佣金费率不得超过市场平均的两倍。

　　上述券商分析师对总佣金进行了测算，以2023年报静态测算，若交易佣金费率下调至万分之五，则总交易佣金约为115亿元，下降幅度约32%，让利约53亿元；若后续市场回暖带动交易量提升，则让利空间更为可观。

　　此外，新规强化了基金管理人、证券公司内部制度要求。基金管理人应当建立健全证券公司选择、协议签订、服务评价、交易佣金分配等管理制度，严禁将证券公司选择、交易单元租用、交易佣金分配等与基金销售规模、保有规模挂钩，严禁以任何形式向证券公司承诺基金证券交易量及佣金或利用交易佣金与证券公司进行利益交换。

　　赵然团队认为，公募基金销售行业过去的卖方销售模式在新规之下，或面临转型压力。根据监管要求，未来交易佣金的分配严禁与基金销售和保有规模挂钩，意味着传统代销模式受到挑战。券商和基金公司应深入探索业务创新的方向，逐步向更加注重投资者账户回报的买方投顾模式转型，以投资者为本的市场才能实现互利共赢、健康发展。

　　激烈竞争下券商有何出路？

　　其实，在新规出台之前，近年来基金分仓市场规模就已在不断缩水。在新规之下，券商行业迎来新的机遇与挑战。

　　一位资深券商人士告诉第一财经记者，基金分仓行业受到市场行情波动及费率改革影响，过去两年经历了连续下滑，2022年较2021年市场规模同比下降15.2%，2023年进一步缩减近11%。伴随市场规模的调整，竞争格局却在加剧，仍有众多券商陆续入局、重点发力研究业务，行业集中度在过去两年呈现分散趋势。

　　新规的发布，又将给券商行业带来怎样的影响？

　　以竞争格局来看，中金公司非银及金融科技团队认为，短期而言，将研究业务定位于核心业务或盈利中心、公募分仓佣金排名靠前的中型特色券商，或在降本增效的同时，加大投研份额的争夺力度，驱动行业洗牌更加剧烈；而对于客群多元化、业务综合化的大型券商而言，研究兼顾对外输出及对内赋能的职能，或将对研究业务保持战略性投入。

　　“长期而言，我们认为伴随着部分券商对于研究业务定位的调整以及部分中小型机构的逐步退出，行业供给侧改革之下，集中度将明显提升。”中金公司非银及金融科技团队称。

　　上述资深券商人士也称，未来一两年，行业格局面临重塑，基金分仓将不断向具备优秀研究实力、经营稳健、风控合规良好的券商倾斜，过硬的研究能力成为券商高质量发展的关键。

　　在基金公司整体对外部服务的购买力下降背景下，券商如何构筑护城河并抓住新机遇？

　　中金公司非银及金融科技团队认为，一方面，券商可通过拓展覆盖市场(如国际化/北交所)、品类(如REITs)、主题(如ESG)等方式拓宽研究广度和深度，打造差异化投研服务；另一方面，券商可协同财富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务，如：券结模式不仅可豁免佣金分配比例上限规定，亦可撬动投研、代销、托管、结算、融券等一体化服务，有助于券商延伸公募产业链条、增厚综合服务收益；此外，头部券商财富管理及卖方投研数字化亦有望迎来发展机遇。

　　东海证券非银首席分析师陶圣禹表示，在资本市场新“国九条”顶层设计指引下，证券行业政策催化逐步落地，监管的逐步规范有利于行业长期稳健发展。未来行业将呈现差异化发展路径，头部券商通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，中小机构结合股东背景、区域优势等资源禀赋和专业能力做精做细。