“净值化”冲击波！成本法估值受限，银行短期理财产品遭暴击

　　“净值化”冲击波！成本法估值受限，银行短期理财产品遭暴击

　　作者：周艾琳

　　继资管新规后，银行系理财子公司(下称“理财子”)或又将面临一轮“净值化”冲击波。

　　近期有消息称，监管对六家国有大行及其理财子公司做出指导，大行理财产品9月1日后所配资产不得采用成本法估值(未上市股权除外) ；已适用成本法估值的理财产品存量资产，应于10月底前完成整改。

　　根据第一财经对多家理财子公司渠道、投资经理的采访，“净值化”冲击波的确将近，除了六大行，其他股份行、城商行下属的理财子也会面临同样的监管，只是整改的最后期限可能不同。这一消息也导致银行永续债收益率在8月25日直接跳升了10～20BP(基点)。

　　经历了几年的净值化转型，在监管允许一些封闭产品采取摊余成本法的腾挪空间下，一心投入到“冲规模”的理财子大量发行7天、30天、3个月的中短期封闭产品。据多位业内人士对记者表示，这些往往是理财客需求最大的“冲规模利器”，而这些产品一大部分是成本法估值的专户，配置非公开债券等资产，这样一来产品净值毫无波动，也提升了短期产品的客户体验和收益。倘若监管全面禁止成本法估值，这部分产品料将大幅缩量。

　　或致短期产品缩量

　　2018年资管新规的发布对于银行理财业有着划时代的意义，使得银行理财逐步从“野蛮生长”向“合规经营”过渡，打破刚兑、净值化转型、明确定义非标、限制非标占比、期限匹配等趋势逐步成形，全市场也陆续出现了近20家理财子，脱离母行进行独立经营。

　　对于透明度较低的非标资产、交易量小且市场深度较浅的商品及其衍生品来说，估值本身存在较大难度，这对惯于通过摊余成本法进行估值的银行而言难度更大。资管新规鼓励对资管产品以公允价值(含市价)方法进行估值，并允许一些符合条件的封闭式产品以及现金管理产品采取摊余成本法。

　　相对于市值法，摊余成本法指估值对象按照买入成本，根据票面利率或商定利率并考虑买入时的溢价与折价，在产品剩余期限内平均摊销，每个周期计提收益，整体波动被平滑化。

　　即使经历了痛苦的转型期，相比起公募债基和货币基金，理财子仍受到优待——仍可配置一定比例的非标资产作为产品的收益增厚垫，监管也并未明确强制要求所有产品都采取市值法估值。

　　过去两年，在净值化转型的同时，冲规模成了新成立的理财子的重要目标。于是，市场需求量最大、公募基金无法覆盖(收益太低)的中短期产品成了理财子发力的目标。

　　某股份行下属理财子投资经理对记者表示：“这一部分短期偏债券的产品，不少都买了一个私募专户，而这个专户下面则以摊余成本法估值配置私募债，这样就平抑了短期产品的净值波动。”

　　据记者了解，PPN(非公开定向债务融资工具)、非公开公司债、ABS(资产证券化)和ABN(资产支持票据)都是理财子的“心头好”，尤其是使用成本法估值可使净值非常稳定。此外，部分通道甚至可以对银行永续债、二级资本债使用买入成本法估值。

　　打开不少银行APP就可以发现，银行代销的众多理财子产品中，7天到3个月的短期限产品不在少数，收益在3%～3.6%不等，远超同类货币基金或公募债基。一般到期后，理财客获得的收益率基本与预期收益率相仿。近两年以来，理财子的管理规模也因此与日俱增。

　　例如，8月时有媒体报道，工银理财的理财产品规模已突破1.7万亿元，成为业内首家自主管理规模超1.7万亿元的商业银行理财子公司；8月18日，交银理财表示产品规模突破1万亿元，成为长三角地区首家产品规模突破万亿的银行理财子公司；近期公布业绩的中信银行财报显示，中信银行及信银理财非担险理财产品存续规模达1.2万亿元，其中符合新规要求的净值型产品规模9540.43亿元，占比达79.08%，实现理财业务收入45.92亿元。

　　一旦市值法估值的要求后续覆盖全部产品，上述中短期限产品很可能会缩量。多位理财子人士亦对记者表示了担忧。一方面，市值法将导致产品净值波动加剧。另一方面，短期产品的收益也可能下降，若相对于公募债基没有明显的优势，理财客的兴趣自然可能下降。

　　理财子转型挑战仍大

　　资管新规后，理财子的转型之路开启，但目前仍然挑战重重。而在市值法普及后，理财子路在何方？

　　幸运的是，理财子相比起公募基金仍有一些摆布空间。例如，受益于母行的资源，理财子的“固收+”产品或纯债产品仍可投资一些非标资产、优先股来增厚收益；同时，理财子的产品仍坐拥较好的本地代销渠道，这也是做大规模的基础。

　　也有业内人士对记者提及，若未来摊余成本法完全被限制后，理财子可能需要通过发行封闭期更长的产品来应对，从6个月到3年不等。所幸，过去两年经历了净值化转型阵痛的理财子，在净值化管理能力、期限匹配等方面积累了一定经验，同时也不断清理一些不符要求的非标资产。

　　“但无论如何，理财子可能都会流失一批客户，这部分资金可能流向公募基金。”上述投资经理对记者表示。

　　早在2020年，央行就宣布，资管新规过渡期为2021年年底。其实早在2020年年初，各大理财子都在发力增发新产品，一方面是为了做大规模，另一方面也是为了将那些难以做到净值化、缺乏流动性的老产品承接过来。

　　“我们和一些持有老产品的客户沟通，希望能够将老产品过渡到新发的产品，部分可能会出现收益率下降的情况，这涉及大量的沟通问题。"管理资金规模近百亿元的某国有大行理财子投资经理曾对记者表示。

　　当时，理财子面临“过渡难”的问题，主要是非标资产，尤其是期限较长、流动性差的部分，例如产业基金、PPP(公私合营)项目等。此外，虽然永续债属于标准化资产，但因为量大、流动性差、价格不高，导致市场承接意愿较差，因此部分需要银行内部自行消化。

　　“总行有一段时间急着找理财子发新产品来接旧资产，例如接老产品里的永续债。之所以总行层面仍存在过渡不完的非标资产，主要是因为2018年银行都投了不少和棚改等相关的长期非标。”另一大行的理财子渠道负责人对记者称。

　　除了上述挑战，理财子还面临更为长期、严峻的挑战——招聘有主动投资能力的市场化人才、薪酬逐步与市场化薪酬体系接轨、提升内部投研能力、企业文化与市场化机构接轨等。

　　上述问题在2018年就被广泛讨论，但时至今日，除了加速发行封闭期较长的“固收+”产品外，理财子转型仍在探路阶段。据记者了解，理财子的股票敞口仍普遍在整体资产的5%～10%，且大部分是通过委外的方式实现。