【V观财报圆桌会】第三期：资本相中猪，“二师兄”能跑多久

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主持人：好的，谢谢两位老师。

王玮：但是本质上来看，我们认为产能这块最终的供给变化并没有看到，而在这个过程中更多的是在底部的区间震荡，而对于绝对价格来说，虽然可能绝对价格的确出现比较明显上涨，但是这种上涨的持续性跟周期的反转还是有明显的差距。 我们的观点还是目前更多的是处在底部震荡，虽然震荡波动率可能的确是超出了市场预期，但是这种震荡的波动加强，更多的是一些突发性因素或者说是人文因素的干扰。本质上从产业周期角度来说，并没有看到能够有这么强支撑目前整个猪价涨幅的一些核心因素的变化。

王玮：另外一点就是我们认为，从猪周期的角度来说，还是在于产能或者说供需本质上面的一个变化，并不说是这种人为因素干扰带来的供需短周期的变化，还是要看长周期的，实际上供需的情况，尤其是以能把母猪产能的变化带来的整个供需的改变。 在目前情况下，我们看到从农业部数据来看，能繁母猪比去年高点也就下降了8%，这个幅度从历史来看还是肯定是远远不足的，还是需要进一步的去换。接下来还是可能会需要有一段时间继续通过价格上面调整，进一步去化产能。从这种产能实际带来的供需出现扭转之后，才会看到下一轮比较明显的猪周期的上涨。现在目前更多的其实还是在一个底部震荡阶段，在这个过程中会出现一些猪价的短周期的因素，带来波动的变化。

王玮：我们认为这种猪价的表现更多的还是短期情绪因素影响散户在放松，压栏吸收的影响会更大加大一些，供需本身其实并没有那么明显的变化，这种对猪价影响可能持续性上面就是会有很大的疑问，到底能持续到什么阶段，这是一个问题。

王玮：首先第一点就是我们对于猪周期得明确定义，如果是按照一个从猪周期最低点开始，可能目前的确是这个行业最差的时间点已经过去了，去年三四季度行业猪价特别低，然后成本也特别高，这个阶段成绩最差点的确是过去了。 但是我们认为猪周期它并不是一个v型的反转，而是一个u型的反转，它可能在底部或持续比较长一段时间，并不说一下子底部碰一下之后直接就起来了，这是很难出现的。更多情况下我们会看到猪价或在底部区间内会持续1-2年时间震荡，虽然短期内猪价的确是上涨比较大，包括现在从绝对价格来说也是可能会相对来说比较高了已经。

邓海清：以前猪瘟时期能形成的无论是猪肉价格上涨的幅度，还是说对国家统计局的宏观经济数据、CPI带来的这些影响都不可以同日而语，也不可以刻舟求剑。现在我觉得猪肉的影响包括周期可能会对宏观经济变量的影响，都非常比较有限，大家也不需要把影响的话进行放大化。

邓海清：现在我们看到所谓的周期的提法或者概念，在中国其实从2005、2006年以后，一直都有这么一个说法。但是可以看到，随着猪肉养殖越来越规模化和标准化之后，中国的周期的话，对于CPI或者对于整个物价的影响，其实是越来越短。 另外一方面是持续的时间越来越短，第二个是说它的影响其实也是越来越大，因为上一次的周期其实冲击最大的是非洲猪瘟，这个事情本身来讲不是简单的类似于是生猪养殖行业本身内生的周期，更多的其实是外部周期、外部冲击，所以非洲猪瘟对于猪价的影响，可以说是10年、20年难遇的一个状态，其实跟我们2020年中各个国家的经济增长遇到了新冠疫情是有点类似的，所以猪瘟时期的猪肉价格的景气跟猪肉的影响，是不能在一个正常情况的市场环境之下去对标的。

主持人：最后我也想请各位老师帮我们解答一下，新一轮的猪周期是否是已经开始了，而这个行业拐点什么时候才能到来？这个问题想请邓海清老师帮我们回答一下。

邓海清：我主要是站在投资端的角度去分析这个问题。前面王首席讲的，他的观点我也是认同的，就是说目前的猪肉价格上涨，包括资本市场里面，整个猪行业的股价的上涨，更多的其实是一种修复性行情。因为对生猪养殖行业来讲的话，其实是一个过去低于成本、净亏损的状态，到现在其实是回归到行业能够正常盈利的状态。 所以这一次资本市场的上涨行情，可能更多的也是反映就是修复性行情。那么修复性行情会不会演化为行业性的、长期的牛市的机会？我觉得目前的生猪行业肯定是不具备的。

主持人：刚刚王玮老师提到了，目前下半年的话，可能猪肉股会出现一种分化状态，不会像现在这样一路飙升，然后至于分化到什么程度，可能继续取决于上市公司它的成本管控能力以及未来的市占率会变成什么样子。这个问题我也想请邓海清老师解答一下。

王玮：在业绩角度，还是要看上市公司的成本管控能力，是否能真的把成本降下来，能降到什么样的程度，是否能达到之前给市场传递的预期。另外一点还要关注，很重要市占率提升的情况，出栏是否能够如期达到之前的目标，这也是可能下半年市场会关注的一个重点。 从目前来看，我们的观点还是可能，下半年猪肉板块从股价表现来说看，可能会出现一定分化，肯定不能像现在目前出现整体性的板块性行情，更多的还是要取决于企业自身对于成本管控，包括整个一个出栏能力的提升。

王玮：首先第一点，我们认为养猪股的表现可能在下半年会出现一定分化，下一步可能是集体性的板块的表现。但是从下半年度来说，首先我们认为猪价可能也不会进一步会出现很明显的持续往上走的趋势。在这样情况下，大家会逐渐回归理性，还会把业绩放在比较关键看中的方向，不可能说是光看猪价，因为猪价持续上涨动力我们认为是不足的。在这样情况下，大家会更加会回归到业绩上面。

主持人：6月份的时候，温氏股份获得200余家机构调研，牧原股份、龙大肉食也接受到了10家以上调研。想问一下两位老师，会看好猪肉骨下半年的表现吗？现在是不是上车的好时机？

王玮：我们觉得决定猪价的一个核心因素还是短期看供需，主要还是因为生猪的特点，从长期角度来说，一方面是成本，这会影响企业产能的预约到底是去产能还是加产能。另外一点就是整个产业结构。散户跟规模化的龙头企业出栏节奏还是不太一样的，散户投机的心理比较强，包括现在这轮的猪价波动，散户投机心理也是在当中起到一个比较明显的作用，但规模场出栏还是按照既定规划，基本上都是持续增长、稳定增长的过程，当然这个节奏可能有快有慢，但是整体趋势上面还是维持在逐渐往上增的过程，这个跟散户会产生很大大的区别。

邓海清：生猪行业在成本端来讲的话，就是说随着科技或者是说技术方面出现了颠覆性的革命，我觉得行业其实是呼唤行业领袖、行业领导者的这么一种角色的出现的。否则目前生猪行业，这种情况之下，其实是看不到太多的希望跟前景。

邓海清：我觉得在目前生猪行业，真正的谁能解决所谓的成本问题，其实主要的靠着不是把收储的饲料价格能怎么压低，或者说是把工人的工资怎么压低，最重要的我觉得其实还是在科技技术革命，包括一些生物医药技术的使用，比如像一些疫苗，如果猪瘟是有效的疫苗，能够使得大量的生猪成活率上升，对成本的影响其实就会非常大。那么本身的技术可能它并不是生猪行业的问题，而是生物技术方面的问题。

主持人：生猪养殖成本的构成是怎样的？高成本会带来高猪价和高盈利吗？真正决定猪价的根本因素是什么？

邓海清：其实就是在整个的这样一个生猪价格的成本端来看的话，我觉得其实有两个特点，第一个的话就是说未来的成本，就是占整个生猪的成本里面是非常大的这么一个比重。那么在这里面的话，我们可以看到未来的虽然说上涨的压快速上涨的压力是没有了，但是未来的话就是说在这样一个饲料的成本里面，下降的幅度跟空间，在目前来看，其实还很难看到有比较快速的下降的空间。

王玮：另外一方面就是对于粮价，饲料成本占整个养殖总成本里面比重非常重，可能将近50~60%的成本都来自于饲料，因此粮价的上涨势必会推升养殖成本。 粮价短期对于整个猪价主要是预期的影响，就是因为粮价上涨之后，养殖户对于未来猪价上涨存在这样的预期。但从核心来看，它的中枢影响还是一个更长期的过程，不会说短期内由于成本上涨过快之后，就会在股价上面完全得到体现。

王玮：首先第一点就是剪刀差，其实在一季度是比较明显的，当时整个全球粮价因为俄乌冲突爆发之后，全球粮高价出现了比较快速的明显拉升，与此同时国内的猪价是持续下跌，这轮跌势是持续到3月底，一季度都是持续往下跌的情况，这种剪刀差的影响也在上市公司一季度的财报当中有比较明显的表现。 但是从二季度的角度来看，全球大宗商品的价格拐点是越来越清晰了，价格涨幅的一个斜率上面肯定是二季度出现了明显放缓。而另外一点就是从估价角度来说，二季度随着一季度触底之后，猪价在二季度是在持续反弹的，这种剪刀差的影响是越来越小。

主持人：自从新冠疫情暴发以来，全球谷物价格指数屡创新高，高粮价拉动下自然也加重了养殖端的成本压力。也想问一下两位老师，客观上来看，成本与价格的剪刀差是否现在仍然存在？这高粮价对于养殖端会有什么影响？如果高粮价持续的话，是否会造成猪企减产？

王玮：另外一点，生猪养殖行业还是一个比较强调精细化管理的行业，如何通过这种管理能力降低生猪的死逃率，提升全程的存活率，包括提升日增重，这些都是精细化管理能力的一些体现。另外一点是出栏，这是很重要的一个点，对于生猪企业未来很大看的一个就是市占率提升的空间，我们看到过去5年当中，上市公司的出栏量都出现明显增长，但是从绝对水平来看，目前国内生猪养殖行业其实还比较分散的。前二十大的企业市占率也就20%，相对来看，无论是环比的横向比较国外的生猪养殖行业，还是跟国内的一些其他行业来比，目前（生猪行业）的集中度都是处于比较低的状态。未来哪家企业能够把出栏快速停止，扩大市占率，这也是很重要的看点，也是盈利增长的一个很重要的来源。

王玮：决定生猪企业盈利，一方面猪价当然是很重要关键因素，另外一方面成本是一个最终结果。影响成本其实有很多综合指标，包括育种水平，能以什么样的成本去提供仔猪。另外就是饲料配方的技术水平，因为目前全球粮价波动率比较大，在成本端上的压力其实不小，养殖企业是否有通过这种饲料配方调整的能力去降低成本的压力是一方面。

王玮：养猪的持续的高盈利周期，持续时间并不会特别长，之前我们的报告当中也发表过一些观点，每轮猪周期上涨阶段，它的持续时间差不多也就在15~18个月这样时间维度的范围内。从目前来看，我们的观点还是目前是处于一个阶段性的拉升，因为猪价在20元以上，主体基本上都能实现阶段性盈利。但从整体供需格局来看，现在并不支撑整个猪价维持在非常高的位置，接下来可能还会有一些波动，而对于整个上市公司来说，决定盈利的核心除了猪价还有成本。

直播君：从历史上来看，当年发生猪瘟的时候，所谓养猪企业暴利的阶段，其实好日子也基本上不会超过一个养猪的正常的生产周期，就是10个月到12个月之间。那么10个月到12月所有的养猪行业，因为毕竟行业的护身河或者是准入门槛是比较低的，所以说生猪行业要想成为一个持久性的、可持续性的高利润行业，是有难度的。 未来猪肉价格如果是在国家政策的相关指导扶持之下，减少波动，那么这个行业我觉得最多也就是回到一个比较正常的利润空间，不太会能再现当年猪瘟时期特殊的暴利的空间。

邓海清：其实我们可以看到，猪肉的价格回到成本线，养殖企业回到一个合理的期间。从过去历史上来看的话，基本上大家都还是有共识的，目前整个生猪行业也发生了比较大的变化，就是所谓的集中度，生猪养殖行业的集中度是大幅增加的，像牧原、正邦这些前四五家的养殖型企业，占整个行业的比重是大幅的上升。现在在供给端，更加的类似于我觉得生猪行业已经差不多要形成一个叫做“寡头”型的供给局面，这对于维持未来生猪价格的稳定、避免高度波动，是有非常大的好处的。

主持人：猪价上涨是否就会意味着上市主体已经开始盈利了？而真正决定上市猪企盈利的指标主要都包括什么？

邓海清：整体来讲，全球的大宗商品价格其实也有已经见顶的迹象，任何一种带有周期性质的，包括猪农产品，其实也是有很强的类似于铜这种强周期的特点，所以弹性非常的大。可以看到如果说铜价都已经往间接往回走了，甚至跌到了2020年之前疫情前的价格水平，毫无疑问我觉得大家是不能够指望猪价能够一飞冲天的。所以从这个角度讲，我们觉得猪价对CPI的影响其实还是具有短暂性的这么一个特点，未来的可持续性对CPI的影响不大。所以倒过头来说，其实它对中国货币政策可能会产生干扰的影响也是会比较的小。

邓海清:目前来讲，猪肉的价格对于未来通胀的影响，可以说大家整体上来讲的话，其实并没有觉得会是一个大事，因为现在的收入价格上涨的可持续性是比较有限的。所以需求不发力，主要还是看供给端。供给端的话，从目前的生猪存栏量的数据以及国家冻猪肉储备的数量来看，供需还是完全可以说是处在一个平衡的状态。 第二个是，过去我们讲收入的绝对价，因为是跌破了成本，可以看看这些生猪上市公司的亏损额，可想而知，他们其实是已经跌破了成本线。所以现在猪肉价格的上涨，有它合理的成分，其实就是修复，就是做一个成本线的修复，回到生猪养殖行业的正常的利润空间里面去。所以可以看到从同比数据来看，3月份（猪肉价格）对通胀数据的影响其实是会相对比较大的。

王玮：现在目前主要还是逐渐去淡化整个行业过于乐观的预期。从目前生猪价格来看，上周的整个波动率明显是加大，我们也是认为这是行业分歧逐步加大的一个表现。接下来可能会需要一段时间进行消化，随着一致预期被消化之后，目前供需其实并没有出现很严重的问题，价格可能随后会出现一定的回落。

王玮：目前其实很大的一个观点是，因为外部的环境，包括整个粮食或者说其他一些肉类的品种价格都是大幅上升，整个养殖户对于未来的价格预期都非常看好，而这种一致预期下形成了很集中的压栏吸收行为。现在目前最主要的一个问题就是如何去化解这种预期，形成比较合理或者正常的认知，去瓦解目前散户对于未来猪价一个过于乐观的预期，这是我们认为发改委这些措施上面最主要的最核心的一个作用。 另外一方面，猪价的弹性其实是非常大的，因为去年三季度猪价又属于处于相对来说非常低的位置，同比（因为CPI主要看同比）上面的确是对通胀会造成比较大的压力，这也是发改委关注的一个比较重要点。

主持人：刚刚王玮老师提到发改委这一系列措施其实是防止了暴涨暴跌，然后我也想问一下，官方出手之后，猪肉涨势大概会持续多久？如果猪肉继续上涨的话，会不会影响到CPI？这个问题也请王玮老师回答一下。

王玮：生猪的整个压栏，一方面成本是在持续往上涨的，越来越压能越到后期的整个成本会越来越提升的。另外一方面猪的体重也是在随之增长，不可能是达到一定程度上还是不出来，这会有时间上面的限制，也会导致其实现在目前伸出的供给，虽然短期内可能放不出来，但迟早是会出来的。如果现在集中大家都集中着压栏销售，价格出现大幅上涨，势必意味着未来这部分的生猪会出现集中出来，到时候大家都是恐慌性抛售，价格又会大幅下跌，这种暴涨暴跌最终损失的还是广大普通的养殖户，这也是是维持市场稳定的目的。

邓海清：这次发改委我觉得是出手比较早，并且积极要求采取应对的措施，免得再导致出现像去年“煤超疯”就种非常坏的、非常恶劣的影响。毕竟，猪肉的价格对中国的通胀影响是很大的。中国的通胀、CPI其实又是会很深刻地影响中国央行稳增长的宽松的货币政策，是否能具有可持续性的。

邓海清：随着国际大宗商品价格的波动，其实可以说对于国内的正常的生产经营秩序，造成了比较大的冲击。所以国家发改委从去年“拉闸限电”之后，其实一直对突发性上涨情况都会进行干预。

主持人：最近国家发改委组织行业协会部分养殖企业以及屠宰企业召开会议，分析生猪市场的供需和价格和形式，这里面释放了什么样的信号，就是要打压猪价吗？

邓海清：其实我们现在可能关注的是猪肉价格到底会涨到何方去，以及这样一个主要是由于外部因素引发的供给端的成本推动型的猪价上涨，跟过去猪瘟时期的由于供给短缺带来的猪价上涨，或者说再由过去由于居民消费收入大幅的上升，导致需求端空前上扬从而引起猪价上涨，可能都不一样。

邓海清：相对之下，过去其实比如说猪的原材料，包括饲料、其他的这些价格，都出现了一个成本端大幅上升的一个阶段。尤其是可以看到过去像美国由于高通胀，像肯德基、麦当劳的汉堡包，鸡肉都存在短缺的状态。倒过头来讲的话，国际上的环境肯定是会影响国内的生猪养殖户，包括供给端的未来的预期的，所以大家可能在这样一个成本上涨的预期之下，必然会认为猪肉价格的上扬是必然之势。

邓海清：这两个月的猪价的上涨，不仅是一个国内的视角，可能更多的话其实是跟国际环境有很大的关系。这次俄乌冲突发生之后，在国际上除了石油天然气之外的其他的农产品，包括粮食、大豆都出现了一个非常大幅度的激烈的价格上涨，可以说全球都遭受高通胀肆虐的环境。

王玮：有几个方面因素，第一点供给方面，因为从去年年中开始，整个生猪养殖行业开始进入到一个去产能阶段，在这个过程中会有时间的延迟，这会反映在生猪供给量上会出现一定的减少。第二就是需求方面，其实今年总体来看，这个需求还是会受到新冠疫情的影响，尤其是四五月份会更加严重一些。另外一方面我们也是注意到有些突发性的因素，比如说6月份南方出现一个比较大范围的洪涝灾害，这对于生猪的转运会造成一定的影响，会出现阶段性的供给缺口。

王玮：下半年整个猪价环比上半年出现一定上涨，应该是整个行业比较一致预期，但是目前涨幅如此之剧烈，肯定还是超出了包括资本市场、包括养殖行业内部的很多，包括甚至说是绝大多数人士的一个预期的。

主持人：我们本期主题聚焦在生猪市场，因为最近几个月来生猪市场持续反弹走高，猪价猪肉狗生猪期货涨势不停。而且据搜知网数据显示，7月4号全国瘦肉型全国瘦肉型猪出栏均价每公斤21.69元，较去年同期上涨6.99元，而且同比涨幅接近50%，甚至部分地区价格甚至超过了22元。请两位专家老师帮我们分析一下此轮猪价的涨势异常，而且这些猪企们都说不缺猪，但为什么猪价还会涨？这里面的原因有哪些？

主持人：欢迎各位老师参与录制中新经纬•V观财报举办的第三期圆桌会，这是我们定期制作的围绕资本市场热点话题进行线上对话和解读的活动。首先向各位观众朋友们介绍一下两位老师，第一位是东北证券农业首席分析师王玮。第二位是中航基金首席投资官邓海清。

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